摩根士丹利任永力:英鎊時代來臨別再縱容歐元 - 投資

這篇文章有點寫出我為什麼之前對於英鎊走勢預測錯誤的原因了
但整篇的最後一句話我還是不認同的

財華社深圳新聞中心
最近几年，市場流行著對英鎊/美元、英鎊/歐元的負面觀點。歐元通常被認為是可替代美
元的儲備貨幣，但英鎊并不像歐元那樣走運，被公認為國際貨幣。英國與美國雷同的經濟
結構使投資者總不大樂意持有英鎊。英國和歐元區之間的利率周期（反映各自商業周期中
的趨勢）并不同步，這點也不利于英鎊。在估值方面，英鎊被高估了13%左右。雖然歐元被
高估的程度和英鎊不相上下，但是由于特定原因，投資者習慣抱怨英鎊太貴，但能容忍歐
元的估值。

這種大多數人都認同的觀點并不正確。雖然以上列出的原因邏輯性強，且非常有說服力，
但近年來做空英鎊、做多歐元交易卻并不能獲得丰厚的利潤。自從2003年年中以來，歐元
/英鎊的波動性低得超乎尋常。在這一期間，歐元/英鎊一直在0.66-0.71之間的狹窄區間內
震蕩。

歐元/英鎊不跟隨商業周期

右圖顯示的是英鎊/歐元走勢曲線以及兩者的利差。考察該曲線可以發現，自2002年以來
利差和英鎊/歐元之間并沒有顯著的關系。英鎊與歐元利差從2002年11月的75個基點上升至
2004年8月的275個基點。當前利差為175個基點，如果利率走勢正如市場普遍預期，利差有
可能在年底縮窄至100個基點。在這一期間，歐元/英鎊波動有限。如果再仔細看一下圖片
，也許會發現兩個曲線之間微弱的反向關系。傳統的觀點認為，歐元/英鎊應追隨歐元區和
英國之間的相對商業周期，但這種觀點在過去7年的歷史面前瓦解。筆者認為，歐元/英鎊
不會突然開始跟隨利差漲跌，盡管利差變化劇烈，但歐元/英鎊保持穩定。

自從2003年年中以來，歐元（而不是美元）已成為英鎊的“重心”。即使英國不是歐元區
的成員，英國已經較好地融入歐盟，成為歐盟不可或缺的組成部分。由于英國金融、企業
、勞動力結構更加透明、自由，外國投資者可能將英國公司視為進入歐洲市場的跳板。簡
而言之，英國和歐盟之間的結構趨同可能撫平了歐元/英鎊的波動。這一交叉匯率將會繼續
波動，但可能僅限于狹窄的區間。

英鎊成為第三大儲備貨幣

亞洲的許多中央銀行可能將英鎊視為歐元的高收益率替代品。英鎊是越來越受歡迎的儲備貨幣。近期，國際貨幣基金組織（IMF）發布了外匯儲備的貨幣組成結構數據。英鎊已經超過日元成為全球第三大儲備貨幣。在新興市場中央銀行的外匯儲備中，英鎊更受歡迎。英鎊的官方儲備份額從一年前的3.6%上升至2006年第一季度的4.0%﹔而同期日元從3.9%下滑至3.4%。這一趨勢在發展中國家更加明顯。自從2004年年底以來，發展中國家外匯儲備中歐元的份額上升了0.2%，但英鎊的份額上升了0.5%。日元份額相反下降了0.8%，約為歐元和英鎊上升的份額之和。由此得出一個奇怪的
結論是，日元儲備，而不是美元儲備在向歐元和英鎊轉移。
關于英鎊儲備地位的上升，筆者從三個方面解釋。第一，英格蘭銀行具有相當的威信。英
格蘭銀行擁有優良的控制通脹的歷史記錄。這強化了倫敦超越紐約稱霸全球金融中心的領
導地位。倫敦深度的、流動的、透明的金融市場幫助英鎊成為合理的、可行的儲備貨幣和
價值儲藏手段。

第二，英國的債券市場流動性很強。當外國央行持有一種儲備貨幣時，他們通常持有主權
國債，而不會僅將資金以現金保存。因此，高流動性和發展完善的金融市場至關重要。美
國國債市場是統一龐大的，而歐洲主權債券市場卻顯得支離破碎。從一個儲備管理者的角
度看，美國國債市場不僅是歐元區主要市場總規模的好几倍，而且歐洲各市場并非同質，
這損害了歐元的流動性。英國債券市場的流動性與歐洲整個市場的流動性相差無几。流動
性的區別使美元將歐元遠遠地甩在身后，而歐元和英鎊作為儲備貨幣的差異不斷縮小。

那么為什么日元不再是受歡迎的儲備貨幣呢？首先，日本政府債券市場雖然流動性較強，
但收益率太低。隨著日本經濟的復蘇，以及地緣趨勢的進一步惡化，日本政府債券在儲備
貨幣中的地位會更低。日本政府債券缺乏吸引力是日元儲備貨幣地位與其經濟規模不相稱
的重要原因。例如，日本金融市場和政府決策并不像美國和英國那樣透明。亞洲許多中央
銀行不愿意持有日元，還有一些歷史上的原因。

筆者仍然對歐元不樂觀，相信歐元/美元在年底前會走低。筆者對英鎊也有類似的偏見，
但英鎊在下降過程中可能遇到來自儲備多元化的資金流阻力。（國際金融報）

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