陶冬：暫無系統性金融風險 料QE3二個月內現世 美元仍是王者 - 理財

陶冬：暫無系統性金融風險 料QE3二個月內現世 美元仍是王者
http://news.cnyes.com/Content/20110811/KDYKRVVAF88NK.shtml
鉅亨網新聞中心　　2011-08-11 14:20　

2011年8月5日，標準普爾將美國的主權信用評級降至AA+，當今世界第
一經濟強國歷史上首次在主流評級機構那裡，喪失了AAA的最高評級。
消息傳出，媒體震動，市場浴血。

標準普爾在美國國會通過提高債務上限議案後出手，多少有些令人意
外。其實美國提高債務上限，而不對結構性財政赤字做出根本的治理
，不過是試圖將債務危機推後，並未觸及美債的核心問題，評級公司
降級無可厚非。在相當程度上，評級公司看不上眼的，不是美國政府
的償債能力，而是行政、立法當局根本沒有減赤的政治意願，反將債
務危機政治化，為明年的總統大選謀取政治利益。

作為世界的儲蓄貨幣，美國國債違約的可能性極小。當華盛頓的收入
對償債無以為繼時，美國可以印鈔。這種作法不僅損害債權人的利益
，也為本國帶來通貨膨脹。理論上說，山姆大叔不會破產，但標準普
爾的降級舉動卻在市場上引發軒然大波，它對經濟的衝擊，來自四個
層面。

一，市場動盪。所有銀行、保險公司的最大資產一定是國債。這就決
定了降級行為會導致信貸收縮，市場在「去槓桿」中驟跌，摧毀掉數
萬億美元的金融資產價值。

二，資產成本。美債在降級後表現不差，這基本上歸功於央行護盤。
不過，市場干預不可能一直進行。國債及許多公司債舉債成本上揚無
可迴避，為財政負擔百上加斤。

三，經濟下滑。長期利率上升，勢必拉動按揭利率，令美國樓市雪上
加霜，並影響信用卡消費。同時政府被迫削減開支，經濟增長將進一
步放緩。另外，國債殖利率上揚，也會使已經很困難的地方政府舉債
更為艱巨。

四，波及海外。美國主權被調低後，法國、英國的評級高估便顯得更
加突出，意大利的評級也顯得不恰當。這已為日後歐債危機埋下另一
伏筆。

總體而言，以美國評級下調為契機，市場已展開了一輪壯烈的「去槓
桿」，資產價格的動盪短期未必停止。但是，筆者認為今天的流動性
水平和政府的干預意願，與2008年雷曼倒閉時不可同日而語，暫時看
不到系統性的金融風險。

美債危機，對市場投下了一枚震撼彈，其威力頗大。但是它不是雷曼
危機的重演。雷曼危機的關鍵，不是雷曼違約倒閉，而是雷曼倒閉觸
發了一場信任危機、流動性危機，將全球金融體系推到了破產的邊緣
。與2008年相比，目前金融體系的槓桿比率低許多，也少了衍生產品
將風險迅速蔓延到經濟的各個角落，因此當年的「火燒連營」一幕似
乎不會發生。同時，各國決策者經過雷曼一役，深知骨牌效應的厲害
，所以危機對應來得積極得多。G8國家在評級調級後市場開市前發表
聲明，強調不惜一切代價，防範風險蔓延。聯儲隨後也採取行動，明
言「超低利率水平」會至少維持到2013年中。

當然聯儲最新的聲明，基本上是口頭干預，實質性措施暫缺。這是因
為決策者內部尚未形成共識，對推出什麼樣政策尚拿不定主意。不過
筆者相信，聯儲在1-2個月內祭出新的寬鬆政策的可能性頗高，也許聯
儲在Jackson Hole的年會（QE2的誕生地），伯南克便可能談及新一輪
貨幣刺激政策。筆者看來，現在的懸念不是伯南克會不會推出QE3或其
他名義下的QE，而是QE對經濟復甦是否有效。聯儲的政策，需要更多
的創意和效率。

上世紀六十年代，英國信用評級遭到下調，英鎊作為全球儲蓄貨幣的
地位隨之土崩瓦解。美元會不會步其後塵？筆者認為不會。美元的基
本面早已千瘡百孔，但是世界上卻暫時看不到替代貨幣，看不到新的
王者的出現。順差與逆差，從來是同一枚錢幣的兩面，一國有逆差才
會有另一國的順差，當亞洲國家和石油國家產生大量順差時，這些資
金無可避免地以資本帳目的形式回流逆差地區（主要是美國），唯有
這樣逆差國家才能持續消費。哪怕美元爛透了，只要順差國還想維持
海外需求，他們還得買美元資產。

有宗教，就有天堂，哪怕有時天堂與地獄僅咫尺之隔。

陶冬的博客網址：http://blog.cnyes.com/My/taodong/

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