關於「價值」與「價格」的概念 - 投資

早上有版友寫信問筆者關於「價值」與「價格」的相關問題，
正好之前也有版友在推文中表示，
希望RC可以回覆筆者所質疑的問題。

這些問題最終的理論都一樣，
就由筆者一併於本篇文章做說明，
希望對各位有所助益。

以下內容沒有獨特觀點，
卻牽涉到學術與實務的部份爭議，
加上有些比較艱澀的專有名詞，
希望版友見諒。

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　　　　　　　　　　　　　　　　版友發問：

(以下內容格式經過筆者整理，方便閱讀，希望原發問版友見諒)



因為看到有些文章有些問題，
想要跟你討教一下：



<<1.價值投資>>

那可是很多時候一家公司它的價值到底是要怎麼去分析出來呢?

價值不等於價錢這個道理大家都懂，
可是，價錢不是從某一個角度來看就是眾人所認知的價值嗎？
(主觀的價值 造就 客觀的價錢)

那要怎麼去評估說「價值」 跟 「價錢」的概念呢??


<<2.投資風險 跟 報酬率的關係>>

在上財務管理相關課程的時候老師有說過，
β是指系統性風險；R是指投資報酬率，Rf是指無風險利率。

一直不太了解的是，
這其中的「系統風險」與「投資報酬率」要怎麼計算呢?

雖然根據CAPM訂價模型可以決定出上面的值，
可是也要有條件才能算阿。

而且事實上在真實市場的狀況下，
很多都是未知數該怎麼辦呢??


<<3.股票 基金.........的定價方法?>>

現在看好一支股票，
但不知道它的股價是怎麼來的?

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關於第一點：

公司價值怎麼計算，
就是直接透過財務管理教你的discount of cash-flow(DCF)計算。

cash flow的部份應當以自由現金流量為主，
但必須額外減除公司「預計花費的資本預算(/年)」(這是老巴加上去的)
有趣的是，根據老巴經驗，
這個數字大約等於公司每年的折舊成本。

至於折現率，
老巴習慣用十年期的美國公債殖利率。
但這個觀念跟一般財務管理教的不同，
因為這樣的折現率沒有考量到風險貼水。

至於年限，
通常是用九年or十年，
相關的教學可以參考「勝券在握2」，
有一篇關於可口可樂的計算案例。

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另外你說：　　「價值不等於價錢這個道理大家都懂」

這句話不完全正確，要看你站在什麼理論基礎。

就財務學的理論來說，
股票市場價格就代表公司價值。

「公司價值」不等於「市場價格」這件事，
其實是老巴等人的看法，與正統的財務學有所衝突。

在談論價值與價格差異之前，
筆者想先問你一個問題：

　　「你知道任何一種財貨的價格是怎麼被決定出來的嗎？」




　　　　　　　　<<先談『價格』的意義>>



任何一種財貨的價格是由供給與需求所決定，
但在談論供給與需求的過程中，
你應該可以明白是所謂的「效用」概念，
所決定出人們的需求。

再深入來說，所謂「效用」，
其實就是指人們心中抽象的「滿意程度」

很有意思，原來人們願意為某件物品付出多少，
居然是決定在他的「心中滿足程度」有多高；
而不是什麼嚴謹的過程。

說白話一點，
你會願意付出「某個價格」買下某樣東西，
並不是因為它是最便宜；或者是它是最漂亮；
或是它最獨特...

你真正會買下一個東西，
唯一的理由就是：


「買下去之後，我很爽。」


「爽快」-「價格」的部份，
就是所謂的效用，或是所謂的「消費者剩餘」。

既然如此，價格會是你決定買下某樣東西的關鍵嗎？
當然不會。

應該是「用多少錢買下它之後」，
我有多爽快來決定。

如果你付了100元，可是爽快的程度感覺不到100元，
那你就會覺得買到很爛的東西。

反之，如果你付了100元，但是心中爽快的程度超過100，
那你就會覺得「物超所值」。

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　<<接著來談「價值」的意義>>


價值的定義，就是財務管理教你的那一套「現金流量折現法」概念，
這個概念源自於一個名叫William的傢伙。

透過DCF(現金流量折現法)，
你可以估計出一個會帶來現金流量之物品的價值是多少。

換言之，
『價值』應該是一個可以被計算的「約略正確估計值」。

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因此，回到你的問題：

　「價格」= 眾人所認知的「價值」嗎？

顯然不是。

因為「價格」是透過人們心中滿足程度所形成的「共識解」；
而「價值」卻應該是某一個約略數字。

只是財務學立於經濟學的假設：

　　「人們會有理性預期，
　　　所以會把理性預期的『價值』反應在『價格』上」

從這個角度出發，
經濟學自然認為「價值=價格」。

並且：

　倘若價值不等於價格，
　這就表示市場尚未達到均衡，
　此時應該會出現投機者or套利者，
　把眼前的利益『立刻』、『瞬間』吞噬，
　進而達到效率市場--也就是無套利空間。

但很明顯的，
這樣的假設並不合理。

更嚴謹一點說，
這樣的假設並不能完全用在現實的股票市場。

首先，每個人對於價值的計算都不同；
因此不可能會出現每個市場參與者的理性預期價值都一樣，
然後導致『價值=價格』。

其次，之所以導致價值計算結果不同，
正是由於每個投資者的預期也不一樣。
講白話一點就是，
經濟學所談論的「理性預期」假設，
根本就不符合真實生活。

經濟學之所以要這樣假設，
目的是為了便於解釋某些經濟現象，
卻往往導致最後產生許多誤解。

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所以，說了這麼多，
其實就是要解釋：

　「價值」不等於「價格」。

價值：你得到的
價格：你付出的成本

市場雖然會有效率，
卻不是總是有效率。

因此價值與價格也不會永遠相等。

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關於第二點：

你這個問題很複雜，
筆者無法一一說明怎麼計算。

但我可以告訴你，
如果你只是想計算出某個證券的必要報酬率，
那CAPM中所有的參數其實都可以被計算。
只是計算出來的結果意義在哪裡，
那就是很深的功夫了。

至於β如何決定，
請參閱筆者在版上曾經寫過的文章。
(我也忘了哪一篇，請爬文好了)

其他參數的估計方式，
很多比較偏向實務一點的財務管理教科書也有，
可以翻閱看看。

但個人認為，
CAPM所計算出來的「必要報酬率」當參考用就好，
除了考試之外，實際作用不大。

不過β倒是可以解釋一些事情，
但是應用上也有限制，
相關的論述也在筆者剛剛說的那篇文章，
可以爬文。

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關於第三點：

基金無法被定價，
因為它不像股票一樣有單純的cash-flow來源。

至於股票的定價方式，
上述已經說明過了。

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希望有幫助到你。

以上　淺見



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