油價由空翻多的幕後推手 - 投資

前言：
文章代碼(AID): #1Dfl1ZtC 這篇文章提到，高盛等大型投資銀行四月唱空原物料
市場以後，現在開始唱多原油囉！請多注意。依照時間來算，油價再度翻多的時
間應該是比照上次，唱空原物料後三週後至一個月白銀原油開始大崩盤，所以應該
是在六月初時油價再度大漲。



http://www.21cbh.com/HTML/2011-5-11/0OMDAwMDIzNzU0OA.html
21世紀經濟報導 陳植 上海報導 2011-05-10 23:20:34


高盛等大型投行或許是原油期貨市場存在的一隻無形 「操控之手」。

4 月 11 日，高盛建議客戶儘早對 CCCP 商品投資組合獲利了結，開啟了近 30 天
NYMEX 原油期貨大跌 15% 的「征途」。

5 月 6 日，在油價當周大跌近 15% 後，高盛再度報告稱「儘管油價短期可能繼續
下跌，但中長期來看，全球原油供求關係趨緊，油價在 2012 年之前有望重回甚至
超過最近創下的每桶近 115 美元的高點。」

油價與高盛，究竟誰在左右誰？


空翻多的「算盤」

「隨著夏季用油高峰期來臨，投資銀行適時發出看漲油價報告，便能在更高價賣掉
這批原油現貨。」截至 5 月 10 日 19 點，受到紐約商業交易所（NYMEX）分別調
高基準原油期貨初始與維持保證金，NYMEX 原油 6 月合約再度下跌 0.63% 至每桶
101.87 美元。

原油期貨市場的投機力量能否因此「退潮」，仍是未知數。不過，歷經上周 NYMEX
原油 6 月期貨大跌近 15%，高盛所說的原油期貨「風險溢價」已經「蕩然無存」。

3 月底，高盛研究報告指出，當投機客每持有 100 萬桶原油，油價將上漲 0.08 -
0.10美元/桶。鑒於北非和中東動亂擴散，2 ~ 3 月期間投機者累積增持約 1 億桶
原油多頭頭寸，相當於原油期貨「風險溢價」無形提高約 10 美元。

一美國原油期貨經紀商向記者透露，此前買漲原油的部分短期資金來自中東地區，
由於中東地區社會不穩影響原油產量出口，他們有了短期買漲的理由，但他指出「
上周中東資金紛紛從原油多頭頭寸獲利了結，去年底其原油買入成本在 90 - 95
美元，上周 NYMEX 原油 6 月合約價格最低觸及 94.63 美元，逼近了持倉成本，
一旦投機因素引起的原油期貨風險溢價消失，僅從原油供求面而言，夏季美國出遊
高峰期即將到來引發原油需求大增，也是高盛發出報告轉而看漲原油的因素之一。

而高盛看漲原油，也得到摩根大通的「支持」。上周摩根大通將今年三季度布倫特
原油價格預測從此前的每桶 108 美元提高到了 130 美元，四季度布倫特原油價格
預測從此前的每桶 108 美元提高到了 120 美元，已逼近 4 月底布倫特原油創下
的歷史新高 126.66 美元。

而投資銀行看漲原油，同樣落實到他們的實際投資操作。美國商品交易所（CFTC）
最新資料顯示，5 月 3 日當周，以大型投資銀行為主的掉期交易商在增加原油淨
多頭 834 口（1 口為 1000 桶）同時，套利頭寸驟增 11,909 口。

「投資銀行原油套利頭寸猛增，意味著他們急於在上周油價大幅波動期間鎖定投
資收益。」上述原油經紀商表示，「但不能排除高盛、德意志銀行、摩根大通等
投資銀行先增加原油空頭合約，等到油價大跌後，再增加相應比例的原油多頭頭
寸，形成套利頭寸大幅增加。」

只是，上周原油價格大跌近 15% 背後，大型投資銀行的原油投資收益，還能來自
原油現貨市場。在國際市場，通常原油開採商向大型投資銀行尋求「原油開採結
構性融資產品」時，會引入相應對賭性條款，如大型投資銀行承諾給予更低融資
貸款利率同時，要求原油開採商以某個約定價格，將部分原油現貨出售給投資銀
行。

「為了防止原油價格進一步下跌，部分原油開採商會考慮按約定價格，將部分原
油現貨賣給投資銀行，鎖定套保利潤。」上述投資銀行大宗商品部門負責人表示
「今年多數原油開採商與投資銀行約定的原油收購價定在 100 美元/桶以上，一
旦油價跌破 100 美元，他們尋求向投資銀行出售原油的積極性有所提高。」

投資銀行則有著自己的如意算盤，「隨著夏季用油高峰期來臨，高盛等投資銀行
適時發出看漲油價報告，便能在更高價賣掉這批原油現貨。」上述原油經紀商表
示。

而且，在高盛與摩根大通發佈看漲原油報告前，全球原油現貨貿易商也開始囤貨
待漲，CFTC 最新報告顯示，截至 5 月 3 日當周，原油現貨開採貿易商原油淨多
頭頭寸增加 6912 口。「多數原油買漲頭寸是在原油跌破 100 美元後建立的。」

前述原油經紀商指出，除了囤貨待漲與增加套利頭寸獲利，高盛還在匯率市場有
著另一番圖謀。4 月 13 日，高盛集團發佈報告稱：「儘管美元短期表現疲軟，
但按照貿易加權計算，目前美元被低估達 13%，意味著美元恢復升值的幾率高於
進一步貶值。」

「高盛力挺美元的背後，一方面是給美聯儲結束 QE2 貨幣政策造勢，另一方面美
元被低估，有利於各國繼續持有龐大的美國國債進而購買美國國債創造良好氛圍，
有利於美聯儲暫停購買美國國債後，美國國債市場的持續平穩。」一家歐洲銀行
外匯交易員表示，「但市場還有另一種解讀，就是美元匯率已被低估，反而造就
上周美元指數受歐央行暫緩加息與希臘脫離歐元區傳聞影響而大幅反彈 2.5%，也
導致原油期貨大跌。」

記者瞭解到，美元大幅反彈，直接導致千億美元的高頻交易資本迅速止損美元與
原油期貨之間的量化投資頭寸，即平倉美元空頭與減持原油多頭。

只是，投機沽空美元力量卻沒有因此退潮，CFTC 最新資料顯示，5 月 3 日當周
投機客持有的美元空頭倉位增至兩個月最高，至 350.1 億美元。

「美元面臨更大沽空壓力，反而有利於原油價格上漲，給高盛油價空翻多報告提
供市場支撐。」上述原油期貨經紀商提醒說，值得注意的是，高盛力挺美元報告
強調「美元從近期下跌走向上漲，可能需要至少幾個季度」，等同於高盛默認美
元貶值帶來的油價上漲動力。


投行魅影

部分投資銀行自營部門或子公司借道「其他頭寸」沽空原油獲利同時，他們旗下
基金卻不得不為原油等大宗商品大跌而「買單」。

隨著上周原油大跌，相比掉期交易商原油頭寸的「波讕不驚」，大型投資銀行在
「其他頭寸」卻有著另一番套利謀劃。

CFTC 最新資料顯示，截至 5 月 3 日當周，「其他頭寸」增加原油淨空頭寸 9174
口，並大幅增加 19113 口套利頭寸。長期以來，「其他頭寸」背後的投資機構真
實身份始終神秘。記者從多位元原油期貨交易商處瞭解到，「其他頭寸」包括大
型散戶投資者、沒有接受 SEC 監管、採用高槓桿投資原油期貨的離岸大型對沖基
金。以及部分原油期貨衍生品頭寸投資組合在原油期貨市場的對沖操作頭寸。

東證期貨分析師陸兼勤表示：「除了避稅考量，他們更多是擔心交易記錄受到監管
，其他頭寸卻和高盛等投資銀行的原油操作報告有著某種心有靈犀。」

早在 4 月 11 日高盛建議「儘早對 CCCP 商品投資組合獲利了結」的前一周（即 4
月 5 日當周），他們便提前增加 8543 口原油期貨淨空頭寸，並增加套利頭寸
14548 口，到了 4 月 12 日當周 NYMEX 原油 6 月期貨合約價格從 106 美元迅速
反彈期間，「其他頭寸」迅速增持 7402 口原油期貨淨多頭頭寸，直到原油價格最
高達到 114.83 美元。

上述原油期貨經紀商透露，在「其他頭寸」裡，不乏大型投資銀行的操作痕跡，如
某些投資銀行會通過暗池交易（DARK POOL）大額買賣原油期貨，上述交易頭寸由
於是匿名操作，便會計入「其他頭寸」，其次是某些投資銀行與客戶簽訂某些關
於原油價格的對賭條款同時，會通過子公司在原油期貨進行對沖，由於子公司類
型不一，部分頭寸也會反映在「其他頭寸」。

「因為有些投資頭寸屬於高槓桿的，屬於美國新金融監管法案的監管範圍，通過
其他頭寸操作，能隱蔽投資銀行的操作意圖；相比掉期交易商頭寸的操作痕跡更
易受到 SEC 與交易所的監管，其他頭寸的投資操作要追根溯源是有難度的，有
些客戶通過高盛 CCCP 投資組合買進的某些長短期原油套利頭寸，是計入其他頭
寸，但這部分頭寸某種程度反映高盛的投資策略。」

只是，部分投資銀行自營部門或子公司借道「其他頭寸」沽空原油獲利同時，他
們旗下基金卻不得不為原油等大宗商品大跌而「買單」。

資產規模為 8.31 億美元的高盛金磚四國基金（GBRAX）上周淨值損失 5.7%，成
為資產超過 5 億美元、20% 以上倉位投資能源股或原材料股的多樣化基金板塊裡
損失最大的公募基金之一。

「不過，在高盛發表看漲油價報告後，已有跟蹤高盛報告投資的離岸對沖基金或
大宗商品投資組合管理人開始買漲原油。」上述原油經紀商表示，「美國密西西
比河洪災導致當地煉油廠減產的威脅，還不至於導致 5 月 9 日原油期貨大漲 5.5%。」

在高盛集團油價空翻多報告出爐前後，在原油期貨市場有多少財富被轉移，仍是
一個謎。

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