期貨市場九年風雲 (轉錄分享) - 期貨

前面幾篇討論選擇權，讓我有感而發。

這兩年市場波動很低，比2003、2005還低，波動低風險也低。

在下2001年近期貨市場，除了311地震、2011/8初行情有吃到外，其他該遇到都遇到了~嘆

2008年以前就是靠賣方討生活，選擇權若想要穩穩賺除了法商興業、奧帝華等造市者資格

以及願意砸錢提升設備與軟體的單位外，再來就是你的金主(老闆)心臟要夠強、八字夠好

扛的住，否則散戶要能長期獲利真的不太容易。

早些年經紀商業務的年輕超業多半靠選擇權衝量，但很多資深業務就算業績稍差也不願意

去碰玩賣方的客戶，尤其是槓桿開很大，風險值吃很兇的。


下面文章我收很久了，網路上好像不太好找了，如果您是原著請見諒，但寫的真的不錯。

人類的進步就是一部風險書，祝各位賺大錢~~

時間點應該是2007下半年。

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台灣期貨市場九年風雲—Jerry Charles Maguire

台灣期貨市場九年風雲
　自台指期於1998/7/21上市以來，台灣期貨市場已經堂堂邁入第十個年頭，在這九年的
零和(負和)遊戲中，期貨市場已經發生過多次風暴，從期貨商到證券商再到外資券商，因
指數風暴引發的重大虧損層出不窮，而且是每隔一段時間就會發生，對於參與各方造成極
大的營運困擾與風險問題。

　遠從2000年總統大選前後Y2K問題及總統大選題材造成的急漲急跌，科技產業泡沫破滅
，911事件，美伊戰爭，地下期貨干預台指期市場，到2004年的322兩根跌停後達到最顛峰
，期貨市場參與者無論是散戶或是專業機構，重大虧損事件總是層出不窮，此後兩年雖然
稍見平靜，但在06年2Q的急漲急跌行情中，又開始耳聞重大虧損事件，到了07年3Q，也就
是近期的急漲急跌行情後，市場又再度發生重大虧損事件，8/16經濟日報報導更出現駭人
聽聞的消息，某證券商的期貨自營部在這段行情中大虧八億，等於賠掉兩個成立期貨自營
商的資本額。

　個人由十年前進入期貨市場後，從交易室接單下單的工作開始學習，從1997/10/27美股
小崩盤，1998年9~10月LTCM事件造成日圓匯價重大波動，到911事件美股崩跌休市，個人
現場目睹之國外市場重大行情，其風暴之慘烈，較之國內市場猶過之而無不及。除了LTCM
破產這個眾所週知的風暴外，索羅斯的左右手維特倪德厚夫管理的基金大幅虧損而清算，
朱利安羅伯森結束其管理的老虎基金等等，都是極為知名的市場事件。

　無論國內外市場，每當重大市場事件發生時，價格短期內大幅波動的極端走勢就成為一
面照妖鏡，帶給市場參與者最嚴酷的考驗，一波大行情下來，策略失當的交易員或投資者
往往重傷出場。

難道期貨市場的參與者，總是無法避免重大虧損的命運嗎?
重大虧損事件的循環
　這裡雖然是用“循環”這個詞，但是細究重大事件發生的時點，其間的間隔其實是沒有
規律可循的，所以這裡的“循環”並沒有週期的意義，純粹只是表示事件會不定期地一再
發生。這個“沒有週期可循”的特質，是瞭解期貨市場生態很重要的一點。

　根據觀察，除了少數超凡的交易員可以隨勢變換交易策略而持續獲利之外，任何交易員
若是交易策略中心思想出了問題，或是固守特定交易策略而無法即時轉換，總是會每隔一
段時間就受到市場走勢的修理。這是因為市場走勢在本質上有極高的隨機性，套用混沌理
論來說，價格走勢的模式會在某些吸子附近無特定規律地一再進行收斂與發散的交替。

　因此，以特定策略模式進行交易的交易員，每隔一段時間幾乎一定會遇到對自己所採用
的交易模式不利的價格走勢模式，在這些情境下，總是會有幾個過度自信的交易員遭到價
格走勢的教訓，這就是重大虧損事件層出不窮的由來。

槓桿/保證金制度
水能載舟，亦能覆舟
　期貨交易的特性就是容許以少量保證金進行交易，用業界術語來說，就是容許高槓桿的
交易。以今年而言，7/26台指期在波段高點9829附近，一口台指期代表的市值為196萬元
左右，然而當時交易一口台指期僅需9萬元保證金，計算其槓桿比例高達21.8倍，這是台
指期上市以來所曾經容許的最大槓桿。如果真的用這樣的槓桿倍數下去交易，代表標的物
本身漲跌1%，反映在本金(保證金)上會是21.8%的損益，其放大效果是極為驚人的。

　以台指期上市以來最慘重的行情來說，04年3/22~3/23兩天跌幅將近14%，如果採用2倍
槓桿，虧損會達到30%。假使採用7倍槓桿，則所有投資金額將會幾乎全數虧光。萬一以前
面所算21.8倍槓桿進行交易，將會產生305%的虧損，也就是不但本金全數虧損，還要再追
補兩倍於本金的超額損失。

　即使是所謂的專業交易員，還是有很多長期運用高度交易槓桿者。輕忽槓桿放大效果的
結果，就是為公司帶來重大虧損，導致公司的營運危機。

標準差 – 統計學的迷思
　在金融業界，統計學佔有極為重要的地位，其中的標準差觀念，更是被拿來做為衡量風
險的重要工具。在標準差的定義中，兩倍標準差涵蓋的是95.43%的事件，而三倍標準差涵
蓋的是99.73%的事件，因此，許多金融業從業人員會把兩倍或三倍標準差以外的事件視為
機率極低，不太可能發生的事件。在這種觀念下，也就衍生了一些概括而言為“適用於兩
(三)倍標準差以內行情的策略”。

　這類的“策略”歸納來說，其中心思想就是“趨均數回歸” ，也就是，在3倍標準差以
外的事件視為異常狀況，發生機率微乎其微，就算發生異常狀況，也不可能持續太久，長
期而言一定會向平均值的常態回歸。
就是這個觀念造成了期貨業界層出不窮的重大虧損循環。

為什麼?

非戰之罪??!!
　這類策略最大的問題就是，受到先入為主觀念的影響，交易員往往習於忽略N倍標準差
以外極端行情的狀況及其影響，疏於進行預防，甚至在這類極端行情開始蘊釀之際，還會
存有“價格終將向平均常態回歸”的虛幻期待，以致於錯過控制部位風險的黃金時間。等
到行情一發不可收拾，嚴重吞噬手中部位時，交易員往往產生以下的心態：“這已經是N
倍標準差以外的行情了，走勢一定已經發展到極端了，一定馬上就要回歸常態了，在這裡
實現虧損一定會後悔，熬過這幾天一定就沒事了。”“部位已經虧成這樣了，如果現在實
現虧損，就救不回來了，再看一下吧!”

　因為這種心態的存在，這類交易員傾向於不願停損控制風險，以致於在行情持續逆勢的
狀況下，部位越陷越深，等到這類交易員終於被迫在嚴重虧損的狀況下砍掉部位，重大的
傷害已經造成了。

　由於標準差觀念的根深蒂固，這類交易員會理直氣壯的說：“這種行情是N倍標準差以
外的事件，機率微乎其微，會發生這種事是無從預防的，我是非戰之罪!”
　
交易員可以用“N倍標準差以外的事件造成的非戰之罪”做為藉口，逃避發生重大虧損
的責任嗎??!!


肥尾效應
　歷經市場動盪起伏多次循環的交易員一定會有一種感覺：極端事件造成的極端行情，其
機率似乎不像一般統計學所教的那麼低。

　這些經驗老道的交易員是對的，研究結果已經發現，市場價格波動的分佈狀況與常態分
佈雖然相近，但有一個很重要的不同點，就是極端行情的發生機率是高於常態分佈機率的
，使得市場價格分佈的鐘形曲線兩端高於常態分佈鐘形曲線的兩端，這就是知名的“肥尾
效應” 。

　肥尾效應簡而言之，就是“稀有事件造成的極端行情並不如一般想像地那麼稀有” 。
因此，未考慮肥尾效應下擬出的交易策略，大多會在極端行情發生時面臨極大的考驗，
很多交易員就在這些“始料未及”的事件中，因所謂的“非戰之罪”而發生了重大虧損。

　問題是，忽略肥尾效應，不預先防範極端行情的風險，因而產生重大虧損，這樣可以被
視為一個交易員的非戰之罪嗎?


價格走勢瘋狗浪
價格走勢可以瘋狂到什麼程度?在常態分配的假設下，價格發生5倍標準差變動的機率是
大約7000年一次。

--1988/1/8：S&P500指數下跌6.8個標準差
--1992/4/10：英國十年期債券下跌7.7個標準差
--1998/8/31：LTCM投資組合的當月結算損失，可以換算為月損益的8.3倍標準差。
--1987/10/19：全球股市崩盤，S&P500指數下跌了22.3個標準差！！
--1999/9/21：台灣發生大地震，股市停止交易一週。9/27再開市當日，摩台指期貨跌到
第三段跌停，也就是下跌15%。這是幾倍標準差的事件?
--2004/3/22：台指期貨因政治紛擾開盤跌停，隨後在半個小時內，幾乎所有賣權漲停鎖
死，所有買權跌停鎖死。這是幾倍標準差的事件? 3/23開盤再跌停，又是幾倍標準差的事
件?
　
如果常態分配的假設是對的?為什麼全球金融市場在這短短二三十年發生了這麼多在機
率上幾乎不可能發生的行情?

　如果價格已經跌了N個標準差，交易員要怎麼確信價格不會再跌到N+1個標準差，甚至是
再跌N個標準差?1987/10/19，部位已經逆勢在10個標準差的交易員，後面還有12.3個標準
差的行情在等他!!工業界盛極一時的6σ管理觀念，在金融市場的極端行情中根本不夠死!

價格的不連續性
　傳統的風險評量法隱含一個重大的瑕疵，那就是假設價格的波動是相當連續的。這個假
設不知埋葬了多少所謂的“金童” 。

市場價格的走勢在正常狀況下是相對連續的，但是若遇到重大事件，價格的走勢可能會變
成量子能階一樣的跳躍，在現貨市場如此，期貨市場如此，在衍生性商品市場因為槓桿作
用的關係，量子跳躍的程度更有可能大到無法想像的地步。

　假設一個剛好價外一檔的台指Put在最後交易日時收盤價為20點，假設晚間美股剛好崩
盤(或是其它任何突發性重大利空)，加權指數第二天開盤結算價向下跳空跌500點，則這
個賣權的結算價會變成400點。從最後交易日收盤價20點，到第二天開盤結算價變成400點
，這裡的價格波動是20倍。如果是價外兩檔呢?假設上述情境下價外兩檔Put最後交易日的
收盤價是3點，則結算價會變成300點，這中間更是高達100倍的價格波動。在上述例子中
，從最後交易日收盤價到第二天開盤結算價，中間沒有任何價格的存在。這就是為什麼說
價格波動可能以能階方式跳躍的原因。

　任何忽視價格能階式跳躍現象的策略，都可能在這種行情發生時出現意料之外不知如何
收拾的後果。

謬誤觀念的代價
　上述這些觀念上的謬誤，可以在很多業內所謂的“專業交易員”身上找到。這些交易員
頂著高學歷的背景，帶著象牙塔中研究出來的“適用於3倍標準差以內行情的策略”，在
幾年風平浪靜的“3倍標準差以內的行情”中取得“穩定而優異”的績效，獲得公司肯定
並委以重任，由於過去優異的績效，使得公司忽略了這項產生利潤的“ 策略”其風險何
在。等到市場極端事件發生，才赫然發現，這位交易員在幾天之內把幾個月、甚至幾年累
積下來的利潤賠光了，不幸的公司甚至會因為這位“金童” 而面臨倒閉的命運。

綜合這些“金童”的失敗，常犯的錯誤包括以下幾點：
1. 以高度槓桿在看似風平浪靜的市場中求取“自認為穩定而豐厚的利潤”，(無意或刻意
地)忽略了即使是風平浪靜的海面，也可能在短時間內掀起瘋狗狂濤。
2. 過度自信的“金童” 往往會說“某某事不可能發生”，說服大家忽視肥尾效應。
3. 這些“金童”所謂的策略，都沒有考慮到萬一金融市場發生瘋狗浪時，自己面臨的風
險可能高到什麼程度，要怎麼控制風險。套用前述標準差的觀念，在6δ內適用
的策略，萬一面臨22.3δ時會變成什麼樣子?要怎麼辦?
4. 所謂的策略只考慮到價格連續波動的狀況，自以為在逆勢的狀況下來得及處理部位的
風險。然而一旦遇到重大的不連續價格波動，這類交易員會當場面臨束手無策的窘境。

期權市場的風險陷阱
　期貨的風險如前所述，就是槓桿可能放大盈虧比率的風險。如果只用保證金進行控管，
遇到任意放大槓桿的交易員，一旦行情逆勢，標的物的虧損率將會以槓桿倍數反應在投資
金額上!

　選擇權市場的風險則更容易為一般人誤解，這是因為選擇權並不是線性商品，風險成份
牽涉到時間、履約價、及標的物波動性等更為抽象的成份。選擇權買方的風險是相對單純
的，最大風險就是付出的權利金。但是選擇權的賣方由於多重風險成份的影響，非常容易
使投資者、交易員、風險管理者掉入陷阱，甚至以傳統的風險評量法都常常會犯本文前述
的謬誤。業界層出不窮的重大虧損，幾乎都是源自於前述的觀念謬誤。

　即使是學院出身的風險管理者，在管理期權合成部位的風險時，都可能因為未能徹底瞭
解前述的極端風險問題，而未能盡到防患於未然的責任。


勝率的迷思
1. 選擇權賣方策略的獲利pattern
2. 趨勢交易策略的獲利pattern
3. 勝率與期望值思維的不同
4. 現貨自營的獲利也是由個股趨勢而來，追隨趨勢為長期有效的策略
5. 以追隨趨勢為主軸，搭配選擇權賣方策略平滑獲利曲線的期權整合策略

勝率與期望值思維的不同
　選擇權賣方策略是典型的勝率思維，因為時間價值耗損以及市場價格盤整機率較高的關
係，選擇權賣方策略勝率居高不下，所以很容易贏得使用者的信任。可是這種策略卻是最
容易陷入標準差觀念陷阱的策略。如價格不連續性一節所述，選擇權買方所會遇到的價格
不連續風險是100%(權利金全數消失) ，但是選擇權賣方會遇到的價格不連續風險卻會在
極端行情發生時超過100%，很多時候是以倍數甚至數十倍數的風險來展現。所以才會發生
選擇權賣方每遇重大價格波動就會把長久累積的獲利一次吐光，甚至倒賠數倍的現象。這
是典型的高勝率/低期望值的交易策略。

　趨勢交易策略則是截然不同的例子。為了找尋趨勢，趨勢交易者可以容許一段時間內的
多次小額虧損，因為他們瞭解一旦趨勢成形時，一段趨勢的獲利會是數倍甚至數十倍於這
段找尋趨勢期間的小額虧損。所以典型趨勢交易員的勝率並不高，大多只在25%~40%之間
，但是這些成功交易的獲利，卻往往大幅高於其它虧損交易的合計虧損。這是典型的低勝
率/高期望值的交易策略。

現貨自營的個股趨勢獲利
　如果瞭解現貨自營部的交易獲利來源，就會知道自營部之所以能在多頭跟盤整期間都能
獲得可觀利潤，都是掌握個股的多頭趨勢而來。自營部門的選股動作，事實上是在找有多
頭趨勢的個股。個股的多頭趨勢代表獲利潛能。
　對於投資組合內反覆盤整的個股，老經驗的交易員不可能試圖採用高出低進的策略，只
為了從盤整個股中搾出利潤。顯見交易高手對於區間策略的獲利潛能大多抱持不認同的態
度。

　就指數而言也是如此，長期試圖高出低進獲取指數區間利潤的策略，只有少數天縱英才
的高手能夠做到。如果交易部門管理者不要求現貨交易員從個股盤整區間獲取利潤，那麼
對於期指交易員在指數盤整區間的獲利期待似乎也不應該跟現貨自營部有不一樣的要求。
因為趨勢是最佳的獲利來源，不是整理區間。如果硬要期指交易員在盤整區擠出大量利潤
，等於促使交易員在整理區間中冒過度風險，一旦價格噴出，很容易產生重大風險。

期權整合策略
　根據經驗，趨勢交易策略搭配選擇權賣方策略是長期獲利的最穩當策略。
　盤整局中，趨勢策略因測試趨勢力量而造成的追高殺低損失，可以由選擇權賣方策略所
收得的時間價值進行彌補。
　一旦趨勢成形，甚至造成極端行情，這時是趨勢交易員全力搶攻的時刻，而趨勢交易員
全力搶攻的利潤，不但可以彌補選擇權賣方策略在極端行情中的損失，更會創造相當可觀
的利潤。

　綜合上述兩類策略，如果再加上非常可靠的中短線差價交易策略，所形成的獲利曲線就
能夠像爬樓梯一樣，相當平穩並長期走高。

永續經營的管理者可以做的事
1. 對期權部位進行壓力測試，嚴控極端行情時部位的曝險。
2. 平衡交易策略，不做過度適配的交易策略配置。
3. 放棄期待英雄的心態，建立互補而素質整齊的交易團隊。
4. 搭配風險考量，擬定合理的獲利目標，建立合理的獲利期待心態

壓力測試，嚴控極端行情風險
　瞭解這些部位在價格逆勢走3%，7%，甚至14%的情境下，所可能面臨的風險。任何交易
員及管理者都該對指數發生重大事件而暴漲暴跌時，期權部位可能面臨的風險有詳盡的瞭
解。3/22行情是2根跌停，郭婉容證所稅事件是19天無量重挫!!以過去這段時間台灣期貨
市場的期權交易生態，期指3根跌停就可能形成本土金融風暴!!
如果在三年前就曾發生過連續兩天跌停的行情，有誰能夠保證永遠不會出現連續3天跌停
的行情呢?


平衡交易策略
平衡交易策略，不做過度適配的交易策略配置。
　從04年3Q始，到06年1Q末，將近兩年的時間，加權指數的波幅只約略超過1000點，在這
段時間裡，加權指數幾乎沒有所謂的趨勢，也沒有所謂的系統風險，為了在平靜無波的市
場中勉強獲利，期貨業界採取“適用於3個標準差以內行情”的策略而為公司獲取利潤的
交易員紛紛獲得重用並委以大部份資金，以追隨趨勢為中心思想的交易員紛紛被打入冷宮
而失去舞台。終於在06年2Q的急漲急跌行情中，開始傳出前述交易員發生重大虧損的事件
。其後指數在06年3Q再盤整一季，開始出現明確的多頭趨勢，但是大部份公司因為將趨勢
交易員打入冷宮，反而失去了在這類趨勢明確的行情中賺取重大利潤的機會。

同樣的故事在07年5月底以前再度發生，指數在1~2月及4~5月分別呈現盤整走勢，選擇權
市場的隱含波動率在五月底以前未曾超過30%，“適用於30% 以內Implied Vol”的策略再
度取得主導地位及多數資金，趨勢交易員再度被打入冷宮。終於在六月開始的噴出行情中
，上述交易員輪流爆倉，到八月份加權指數反轉直下的行情中，選擇權市場Implied Vol
竄高到30%以上，甚至高達45%以上時，災難終於發生，數日的單向走勢裡，業界紛紛傳出
數起以億計的重大虧損。同樣的，可以在這種行情裡獲取重大利潤的趨勢交易員仍然在冷
宮裡，無法為公司做出貢獻。

　市場價格的循環包括上漲，下跌，以及盤整，而業界的專業研究與交易機構那麼多，有
幾個人敢斬釘截鐵地告訴我們明天以後的趨勢是什麼呢? 如果預測趨勢轉換是件成功率不
高的事，為什麼管理者要過度自信可以適時轉換部門交易策略，以配置交易資金給不同策
略的方式來獲取最大的利潤呢?

　如同現貨交易，有人能夠明確地斷定中概股與LED這兩個族群，哪一個在未來兩個月的
表現一定較佳嗎?又有誰能夠斷定未來兩個月股市一定會大好或者大壞呢? 就是因為很多
事不能確定，所以才會有持股比率，跟投資組合這兩項產物，為的就是利用已知的資訊，
對部位做最好的分散配置，並規避預期外的風險。否則如果對行情判斷極為準確，那就百
分之百資金持有未來表現最佳的個股就好了，何必要為持股比率跟投資組合傷腦筋呢?

　現貨交易可以有投資組合與持股比率的觀念，其實期貨部門的管理也是一樣的。每個交
易員擅長不同的交易策略，能在不同的市況中獲利，有人擅長短中線差價，有人適合盤整
區收取選擇權時間價值，有人則擅於在趨勢明顯的波段行情中長抱順勢部位，這些都好像
現貨投資組合中的不同族群，其實是不能過度偏廢的，如果看到盤整局就把趨勢交易員打
入冷宮，等到市場噴出，又把選擇權賣方策略交易員殺頭，這樣不但賠了公司資金，同時
也賠了人才資源。這樣的做法是不可能永續經營的。

互補而素質整齊的交易團隊
　在期權交易的領域裡，有很多種獲利的策略，獲利的pattern及time span也不盡相同，
但是長期而言是有蠻多獲利策略的。

　很多獲利的策略，基本上是有互補的效果的，例如中短線差價交易與趨勢交易就有一些
互補的作用，因為趨勢交易為了長抱部位必須忽視短線的波動，但是中短線差價交易卻能
夠為趨勢交易者拿下一些短線成功機率相當高的利潤。此外，中短線差價交易摸頭猜底的
做法，無形中造成趨勢部位加減碼的效果。有平衡趨勢交易風險的功能。

　又如趨勢交易與選擇權區間賣方交易，在盤整局時，選擇權賣方長抱部位收取時間價值
，但趨勢交易員往往在同時為了試探行情而追漲殺跌，造成試誤虧損。然而當市場發生極
端事件造成單向大幅噴出走勢時，選擇權賣方會迅速遇難虧損，但趨勢交易員卻能適時建
立趨勢部位，獲取重大利潤。這兩者一向具有相生相剋的互補效果。根據過去的經驗，許
多過度偏廢單一策略的期貨交易部門，在市場趨勢及波動模式大幅改變的關鍵時刻，大多
會遇難而產生重大虧損，這是因為部門內缺乏互補策略而造成的現象。

　確實有少數天縱英才的交易員能夠掌握多種交易策略，並且懂得適時轉換策略的做法。
但是除此之外，大部份交易員都有其擅長與不擅長的交易策略。天縱英才的交易員畢竟是
如鳳毛麟角，萬中選一的。即使是天縱英才的交易員，也不可能沒有罩門，市場永遠不變
的一個真理就是它一直在循環，這個月大漲，下個月大跌，下個月又盤整，模式與模式之
間沒有一定的時間週期，難以捉摸，即使是天縱英才的交易員，也會有誤判而虧損的時候
。過度依賴少數交易員與策略的結果，就是部門總會每隔一段時間就面臨不利的市況與營
運困難的狀況，懂得防守的就熬過，不懂防守的就發生重大虧損，造成公司的困擾與危機
。
　時勢造就英雄，市場的循環則造就“金童”。盤整久了，策略極度適應盤整區間的交
易員就成為英雄，無人能敵。多頭久了，策略極度適應多頭市場的交易員就成為英雄，走
路有風。隱含波動率平穩久了，適應30%以下IV的策略與交易員就成為英雄，唯我獨尊。
殊不知，極度適應某種環境的策略，往往代表這個策略大大忽略了環境與生態改變後的風
險，以致於當市況轉換後，這些過度適應過去環境的金童，反而是新的生態下最脆弱的生
物，而抱著期待英雄心態的公司或管理者，因為過份重用這些極度適應過去環境的交易員
，也就跟著這批金童一起陷入危難與困境。

　不同的交易策略就如同戰場上的不同兵種，市場走勢就是敵軍陣營，當敵營步兵一字排
開時，最好的戰術是派出坦克大砲轟散敵陣，但當敵軍派出坦克迎戰時，這時更好的做法
是請求空軍轟炸機支援。但若軍隊陣中只有單一軍種，則單一軍種的罩門顯而易見，運氣
好遇到可以應付的敵軍能夠大獲全勝，當運氣逆轉，遇到專剋我軍的武器，則全軍覆沒是
必然的結果。

　如果經營者抱著期待英雄的心態在管理期貨交易部門，卻無法明辨這些“金童”的所謂
交易策略在各種情境下的風險，那麼隨著這些金童越來越受到重用，這些潛藏的風險就會
越來越高，就好像單一軍種的軍隊，等到市況轉換，風險開始展現時，再來赫然發現這種
策略風險的恐怖，那已經來不及了。

　所以管理者所要做的“對的事”，應該是降低對英雄的依賴，著眼於建立一個策略互補
，素質整齊的交易團隊。就好像一個軍種健全的軍隊，不但能取空優，也能制海；就好像
一個建全的綜合證券公司，不會只因為經紀部門大賺，就把自營部的資金全數抽去擴點，
也不會只因為自營部大賺，就把承銷部收掉，專攻自營交易一樣。因為經營者知道市場起
起落落，獲利來源應該要多元化，才能分散經營風險。經營軍隊如此，經營證券公司如此
，經營交易部門其實也是如此。

擬定合理獲利目標與獲利期待
　如果一個證券自營部年度獲利目標是營運資本的15%~30%，那麼為什麼要期貨交易員訂
出年度獲取授權金額50%，甚至80%獲利的目標呢?期貨市場只是容許較大的槓桿，並不意
味它是個獲取暴利的地方，想獲取暴利，意味著同時要冒極大的風險。很多公司在訂定期
貨交易員的季度或年度獲利目標時，都會犯上述的毛病，授權一千萬，停損兩百萬，卻為
交易員訂定兩千萬的獲利目標，這就好比讓斯巴達三百壯士去抵擋幾萬波斯大軍一樣，壯
烈則壯烈矣，但再英勇的戰士恐怕也只能落得全軍覆沒的下場。

　幫助交易員訂定合理的風險上限與獲利目標，其實就是控制交易部門營運風險的最佳措
施。一個訂定過高獲利目標，風險限額又極低的交易部門，等於同時在鼓勵交易員冒不必
要的風險，甚至會讓交易員心存“拼一把”的心態。如果只給10%的風險限額，卻要求交
易員賺100%，這樣等於是鼓勵交易員拼一把，經歷數家公司的交易部門，經驗告訴我，這
類的管理方式到最後都一定會出現相當嚴重的風險事件，交易員往往輪流爆倉，造成營運
上極大的問題。

　對於證券自營部，當面臨空頭市場時，公司不會強求自營部在空頭市場中獲利，這是因
為經營者瞭解市場循環的特質，空頭市場宜守不宜攻。但是現在台灣期貨市場的期貨交易
員卻無法獲得同樣的對待。公司用的理由是，期貨選擇權可多可空，盤整也有人賺錢，所
以無論市況如何，交易員都應該要持續獲利。持有這種想法的經營階層，若以戰爭來類比
，就是要求步兵軍團在敵軍砲如雨下之際還要硬著頭皮衝鋒殺敵，犯的是兵家大忌。這樣
的做法其實是以天縱英才的標準來要求所有交易員，並不是經營交易部門的長久之道。

　期貨自營部的管理者有如軍隊的將軍，最理想的戰術是能適時派出剋敵的軍種上陣殺敵
。若陣中步兵軍團遇到坦克突襲而撤退，這時若追究步兵將領沒有摧毀敵軍坦克的責任，
甚至將步兵將領拖去槍斃，則手下將領必然人人自危，軍心大亂。這種情境下該做的是研
究步兵軍團是否有減少兵員損傷的陣法，如果兵員損失大幅低於預期，甚至應該獎勵這位
成功帶兵撤離險境的將領，而不是為了必然損失的士兵而懲罰這位其實有功的將領。

　在三國演義揮淚斬馬謖的橋段有一個小插曲，馬謖的副將王平在勸阻馬謖未果之後，帶
領一小部份兵員分兵駐守街亭，事後雖然仍然大敗撤軍，但卻獲得諸葛亮的獎賞。如果當
時諸葛亮將王平連坐究責一同斬首，那麼街亭一役之後諸葛亮是否還能掌握軍心呢?交易
部門的管理正應如此，對於做對的事，即使是產生虧損，只要在可控制的範圍內，都應予
以肯定；對於做錯的事，即使是恰巧獲利，也該立即糾正，不可心存僥倖。

　交易部門管理者，對於不同策略的交易員，應該以其策略功能對應市況來判斷其是否稱
職。在盤整局該賺錢的交易員，是否確實賺到該賺的錢?在噴出行情中，選擇權賣方策略
交易員是否確實守好風險，不讓損失過度擴大?在明確趨勢行情中，趨勢交易員是否獲取
應得的利潤?在盤整局中，趨勢交易員是否能確實減少進出，以避免重複刷盤，追高殺低
的損失?

　對於交易不順的交易員，應該要瞭解其基本策略思維，長期是否有獲利潛力，而不是一
段時間虧損就馬上打入冷宮永不啟用。就好像戰爭中，將軍不會因為對手一直以坦克推進
，步兵軍團一時受挫，就把所有步兵裁撤，只留轟炸機群的戰力。因為一旦轟炸機掃平前
線，這時推進佔領陣地的任務還是得靠步兵完成。管理期貨交易部門也是一樣，應該要保
留多元的可用戰力，一旦時機來到，這些軍種就會成為部隊推進建功的力量。

對期貨交易領域的期許
　以上是個人在九年期貨從業期間，由基層做起到管理一個小交易部門期間的部份所見所
聞所思。在這段期間，個人常常心痛於業界抱有的錯誤觀念與期待，造成期貨市場頻頻發
生重大虧損事件，不但影響期貨從業人員的社會形象，也造成參與者(無論是業界還是投
資人)很多無謂的損失。

對於選擇權賣方策略的使用者，自認為可以長期穩定收取高於銀行利息的時間價值，
市場已經用了太多的血淚課程來教育了。身為專業的期權交易員，自然責無旁貸地必須
提醒公司，能不能預先防杜這類策略的重大風險，就是在市場發生重大事件時公司還能
泰然經營的最關鍵策略。

　個人認為，期貨市場是一個可以長期獲利的市場，但不是獲取暴利的地方，所需要的就
是一個長期而言能渡過重重金融市場重大事件風險，甚至利用這些重大事件獲取利潤的策
略。在本文中提出的是個人長期參與期貨市場所習得，期貨交易部門能夠永續經營的策略
主軸。期待期貨交易的參與者能夠在策略上找到長期持續獲利的方向，更希望期貨市場能
夠逐步形成更建全的生態，更加提昇台灣的金融業競爭力。

(完)


文章很長，難為看完~~

希望各位在追求獲利時抱持夢想很好，但請將市場當作老師一樣看待

尊敬她，學習她。

TOMPI


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