拾人牙慧--亞洲經濟風暴 - 投資

這篇文章是中華經濟研究院展望中心主任 周濟 在99年寫的文章
年代有點久遠 不過卻不失為一篇相當全面的整理
對於當年亞洲金融風暴的前因後果都有蠻詳細的介紹
不過讀完之後老實說 我的心情不是很好
一是我在文中的介紹 似乎看到現在印度的影子
二是台灣在這次風暴中受到的傷害相當輕微 甚至還有能力伸出援手
這個十年台灣的經濟似乎不進反退？

廢話不多說 開始正文吧

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一、前言

　　1997年7月2日泰國中央銀行放棄釘住美元匯率制度，改採浮動
匯率，使得高估的泰銖匯價重貶。隨後外資流出，利率上升和股價
下跌，致使經營不良的企業紛紛倒閉，而銀行也被迫關門。這是泰
國十多年來未遭遇過的災難，積欠的外債幾乎無法償還，須接受國
際貨幣基金（International Monetary Fund, IMF）的援助，並使
經濟結構相似的印尼、馬來西亞和菲律賓等東南亞國家亦遭其殃。
隨後貶值的風暴也波及臺灣、新加坡和香港三個地區，由於這三個
地區的經濟體質較為健全，故受害程度相對較輕。但到十一月中，
南韓也遭受衝擊，且不支而倒，致使金融風暴蔓延到東北亞地區。

　　此波金融風暴對亞洲國家的影響很大，幾乎所有國家都受到波
及，只是影響程度不同，而世界各國也非常關心風暴的發展。本文
將先分析風暴的起因，再探討其對亞洲國家以及臺灣經濟的影響。



二、風暴的原因


　　過去十年，東南亞國家的經濟表現非常亮麗，經濟成長率之高
，全球屬一屬二。但為何會發生金融風暴，使這些國家的經濟一敗
塗地？原來在國際資金大量湧入東南亞之際，由於該地區的基礎建
設不足，製造業投資無法大幅擴展，鉅額資金遂流入房地產等不具
生產性的投資上。炒熱房地產及股票市場，並逐漸形成泡沫經濟。
再由於政府對金融機構的監督與管理不周，銀行欠缺風險管理知識
及經驗，及內部控制鬆散。

　　因此1996年出口不景氣發生之後，經常帳赤字持續擴大，泡沫
經濟破滅，銀行逾期放款大量增加，且將近一半的流入外資為短期
資金，易受國外利率的影響，不利金融的穩定。當美國經濟復甦，
美元走強，且其投資報酬率提高之後，短期資金便開始從東南亞地
區流出。在這種情況下，東南亞國家貨幣理應貶值，但為留住外資
，乃採高利率政策，並維持釘住美元的匯率制度，致高估其實際的
幣值。在貨幣貶值的預期下，投資者感到不安，紛紛拋售當地貨幣
購買美元。泰國政府雖採取多項金融穩定措施，但仍無法使金融市
場正常運作。泰國中央銀行在拋售40億美元即期外匯及230億美元遠
期外匯後，還是擋不住外匯的投機炒作，終於在1997年7月2日放棄
釘住美元為主的一籃通貨匯率制度，而使泰銖當日貶值19.5%，並波
及菲律賓、馬來西亞及印尼等國。再加上1997年秋季的乾旱和霾害
，更加劇東南亞地區的經濟困境，致金融風暴一發不可收拾。除幣
值貶幅超過40%外，利率高升，股價大跌，外資流出。

　　由於負債有增無減，故須IMF的紓困。惟接受IMF援助必須遵守
IMF嚴峻的條件，進行國內金融及經濟結構的改革。由於政策措施包
括增稅以減少政府預算赤字，並須減少進口以降低貿易赤字，而使
受援助國的國內經濟暫時衰退。因此，未來一兩年內，這些地區須
忍受改革所帶來的陣痛。而此波風暴亦波及到體質健全的臺灣、新
加坡、和香港，11月初又擴及東北亞的韓國。韓國一向以大量的外
債來支應經濟，政府又強力扶植大企業來增加國際競爭力。又大力
推動國際化而往東南亞大筆投資，故在東南亞金融危機發生後，韓
國終於難脫其身，也遭受到嚴重的衝擊。

　　基本上，東南亞國家過去十年的經濟成長都相當快速，主要是
靠出口的擴張來帶動，但技術的提升相對較小。雖然快速成長吸引
外資大量進入，但製造業因國內基層建設不足，而使投資機會相對
有限，致大量資金流入營建業，炒熱地產市場而造成泡沫經濟。而
大量借入的外資使這些國家的外債負擔加重，雖然成長不錯，但經
常帳卻仍經常出現逆差，故外匯存底的累積有限。且金融管理鬆懈
，流入的資金大都是期限短、流動性強的短期資金。故當1996年全
球出口擴張減緩，這些國家帶動經濟成長的動力頓失，泡沫經濟隨
即破滅，外資大量流出，到期短期外債的償還問題馬上造成東南亞
國家嚴重的債務困境。

　　南韓雖遭受風暴的侵襲較晚，也和其他亞洲四小龍一樣大筆對
外投資，但它的經濟成長卻是靠外資來支撐，故反而和東南亞受害
國家一樣，經常帳時有赤字，外匯累積也有限，經濟體質脆弱。以
致於東南亞金融風暴發生後，它在東南亞的投資和貸款無法回收，
也暴露其本身的外債償還問題，而拖垮其經濟。

　　總而言之，這次風暴雖由泰國開始，各國也有其特殊原因（如
印尼總統家族利用其特權經營企業、泰國和菲律賓缺乏強有力的政
府、馬來西亞過份躁進，和南韓政府過份干預金融體系等），但也
有共同點，那就是靠外債來支撐其經濟成長，致使出口雖有不錯表
現，但利息負擔相當重，致經常帳時有赤字出現，外匯累積有限。
因此短期間遭受外匯投機衝擊時，無足夠的力量加以抵擋。而亞洲
國家（日本除外）技術的提升相對工業化國家慢，經濟成長靠出口
刺激生產投入的引伸需求，帶動國內勞動和資本的成長，因此創造
企業利潤並提高所得水準。出口一旦減緩，經濟成長的原動力消失
。因此提升技術則是亞洲國家須要解決的長期問題。



三、風暴對亞洲受害國家的影響



　　泰國、印尼、馬來西亞、菲律賓及南韓等為此次風暴受害最慘
重的國家，都向IMF請求援助，並接受IMF的援助條件。至目前，IMF
對泰國、印尼、菲律賓及南韓的貸款分別為220億、400億、10億及
500億美元。其中南韓是IMF歷年來最大的援助案，而菲律賓以往便
已是IMF援助的國家，故此次貸款金額不多。IMF的援助條件相當嚴
苛，以泰國為例，它需要：

關閉58家金融公司；

提高附加價值稅，由7%調為10%；

將外匯存底維持在250億美元；

降低物價上漲率的目標水準；

經常帳逆差於1998年降至GDP的3%；

1998年經濟成長率為3-4%；

一年內成立存款保險機構。

　　因此未來一兩年內為清償債務，這些國家將付出相當大的代價：
經濟成長將大幅減緩、國內租稅負擔加重、銀行及企業的財務結構都
須重整，而貿易赤字亦須縮小。國內需求短期間內受到壓抑，重大公
共工程延後，出口卻因可縮小貿易逆差受到鼓勵。在匯率一再下跌之
際，廠商發出的信用狀不為其他國家接受，因此短期內進口會有困難
。若受害國家想早日平衡經常帳逆差，須增加出口減少進口。對出口
所須的原材料，當地若無法製造，則須積極謀求解決。根據最新的
Consensus預測指出，1998年受害國家的經濟成長率將較1997年惡化，
經常帳會有所改進。物價將因匯率貶值和進口減少而上漲，惟因國內
需求受到壓抑，故不致於引起惡性的通貨膨脹。假如IMF的援助和援助
條件奏效，到1999年時經濟情況將有所改進。

　　與韓國毗鄰的日本，亦為鉅額呆帳所困，去年底北海道拓殖銀行
以及山一證券公司的倒閉，其壞帳金額都達上兆日圓規模，故日本金
融界亦岌岌可危。而1997年第二季以來，日本經濟又明顯出現衰退現
象，顯示日本經濟仍舊問題重重，今年經濟表現不甚樂觀，是否會引
起另一波的風暴？頗受注意。另外，中國大陸是目前幣值不貶反升的
亞洲國家，但其國營事業經營不善，在東南亞國家匯率大幅下降和競
爭力相對提高的情況下，人民幣是否會貶值並導致另一波的貶值風暴
，也是眾所囑目的焦點。

　　惟中共最近改變成長策略，希望以國內需求為其成長的重心，不
以出口為主要導向。此策略若運用成功，或將可避開金融風暴對它的
影響，使其經濟成長率微幅下降。香港去年亦受風暴的衝擊，惟仍堅
守港幣兌美元匯率，並付出利率高漲的代價，致影響其房地產市場甚
鉅。另外，港幣相對亞洲貨幣升值，而使其重要的觀光事業較往年黯
淡，故1998年的經濟成長率將往下滑。新加坡雖挺過此波風暴，但其
經濟活動與馬來西亞、印尼、泰國、菲律賓等東南亞受害國家都有非
常密切的關係，故1998年的經濟成長率將減緩。



四、對臺灣經濟的影響



　　臺灣在此次金融風暴侵襲亞洲之際，亦受波及，而此衝擊亦是金
融面首當其衝，1997年7月間，受東南亞金融風暴的波及，臺幣貶值
預期心理出現。央行為打擊套匯投機，先在七月下旬放任新臺幣兌美
元匯率由27.9元遽貶至28.7元。九月間，東南亞地區霾害和乾旱的出
現，使其危害加重，該地區幣值繼續探底。而臺幣貶值預期心理又逐
漸加重，九月底愈加明顯，部分銀行趁機炒作，並鼓勵廠商搶購美金
。十月三日爆出搶匯風潮，央行遂拋出15億美元的天量，將匯率穩在
28.6元關卡；並於次日再出售5億多美元，而將臺幣升至28.4元對1美
元。此舉重創外匯投機客，惟國內利率卻開始走高，股價指數則出現
下跌，致央行在十月中旬後，不再堅守臺幣價位，讓新臺幣逐漸下貶
到34元左右才再回升。

　　至於央行在這段期間先守後貶的匯率政策是否得當，見仁見智。
由於臺灣有足夠的外匯存底，且經常帳大都保有剩餘，因此被認為有
能力讓匯率維持一個適當的價位。惟以一個小型開放經濟體系，且採
浮動匯率制度的臺灣，在鄰近國家匯率已大幅貶值，且國內有濃厚的
匯率貶值預期心理下，不讓匯率波動則要付出相當大的代價。何況在
基本面相當健全的情況下，過度貶值的匯率，不必太久的時間也會回
到合理的價位。

　　除了金融面受風暴波及較明顯外，對東南亞地區的進出口貿易也
有減緩跡象。加以此次風暴拉下全球經濟成長，故我國對外貿易成長
可能會較1997年減緩，致經濟成長須靠內需來支應。由於我國對這些
區域的出口以原材料為主，故在金融風暴發生後對此區域的出口會減
少，但當此區域出口大幅增加後，我國對此區域的出口亦會跟著增加。

　　由於我國最近一波的景氣循環於1995年第四季至1996年第一季之
間到達谷底，經過兩季的盤整後，1996年第四季的經濟便又躍升為
6.0%以上的成長率。而且此次經濟復甦是由民間部門所發動，民間消
費因股市熱絡而增加，民間投資則在我國產業轉型後，再度大幅增加
，因此臺灣雖受風暴的影響，致出口成長減緩，但經濟成長率仍由
1996年的5.67%，提升為1997年的6.8%。

　　1998年的臺灣經濟，由於金融風暴仍未平息，其對臺灣經濟的衝
擊難以評估，也因而添加更多的預測不確定性。若根據國內的經濟發
展趨勢，並觀察最近的國際經濟動向，1998年臺灣經濟仍可達到6.4%
的成長率，民間消費雖面臨股市的不確定性和物價的上升，但今年的
隔週週休二日和匯率相對東南亞國家升值，都有刺激消費的作用。因
此民間消費成長率雖較1997年的7.4%低，但仍會有6.6%的成績。固定
資本將延續去年的發展軌跡，成長9.7%。商品出口雖因匯率貶值會提
升競爭力，但東南亞和南韓的貶值更勝於我，故受惠有限，1998年將
達1,283億美元或成長5.08%。去年軍事用品進口較往年大幅增加，今
年雖仍會繼續進口，惟基期已高，故商品進口成長率將由1997年的
13.18%，降為8.53%，全年預計可達1,208億美元。

　　去年因農產豐收和豬隻口蹄疫事件使大量豬肉由外銷轉成內銷，
致物價相當平穩，消費者物價僅上升0.8%。惟亦拉下1998年物價水準
的比較基礎，再加上匯率貶值對物價的影響尚未完全發揮，因此今年
物價上升幅度將較今年大，預期消費者物價將上升為3.3%。1999年的
臺灣經濟將在亞洲國家逐漸脫離金融風暴的情形下，而有更好的表現
。經濟成長率將較今年提高，民間消費成長率將再提高，固定投資則
略減緩，進出口貿易有不錯的表現，物價將較今年平穩。



五、結論



　　臺灣在此波風暴中，受害程度相對較淺，甚至能夠伸出援手，協
助東南亞國家，固然值得慶幸；但未能因此而自滿。因為國際競爭中
，贏過一波未必保證能贏得下一波，何況受害國家接受國際貨幣基金
（International Monetary Fund, IMF）援助之際，同時須接受IMF的
援助條件，將對其國內金融機構進行整頓，改善企業經營結構，及健
全政府財政收支。雖然這些措施會帶來短期陣痛，引起社會不安。但
若能成功地度過，而三年後重新出發的東亞國家，已非昔日吳下阿蒙
。吾人若不能體會，在此時刻積極推動國際化和自由化，並輔以金融
監理的各種措施，並吸取東亞國家失敗的教訓，在未來國際競爭的途
徑上，將落他人之後，而遭遇到困境，可能較當前受困國家還要淒慘
。故吾人對此波風暴絕不可掉以輕心，也唯有如此，才能真正顯示臺
灣經濟的韌性和實力。




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