我對2008年景氣看法(上) - 投資

※ 引述《coolgigi (markus)》之銘言：
: ※ [本文轉錄自 Stock 看板]
: 作者: coolgigi (markus) 看板: Stock
: 標題: [心得] 我對2008年景氣看法(上)
: 時間: Sat Dec 29 00:25:15 2007
: 又是一年將盡 新的一個年頭的開始. 不少人認為2007年差不多是號稱人類景氣有史以來最
: 好最長期的最後一年了(雖然台灣可能感受不到) 次級房貸引發的信用緊縮將迫使長期支撐
: 起全球消費主力的美國民眾縮手進而造成全球景氣的衰退. 當然更有不少投資專家持相反
: 看法, 認為新興國家特別是中印兩國將扮演起全球消費的另一推手 而且各國的央行也從歷
: 次的經濟蕭條中學到了經濟, 不會坐視經濟走下坡的. 這是傳統經濟學者的論述法 ,各有
: 各的意見 也就莫衷一是, 讓人無所適從.
: 就我個人的看法, 原本我也是趨向景氣可能會走緩 但不至於衰退的看法. 主要論點仍是在
: 各國央行的控制力以及影響力都遠大於前.當然這當中也包括了各國政府政治力影響央行也
: 遠大於前.政治人物是絕對不樂見景氣或是股市有一分一毫下降的跡象的.即使在經濟學理
: 論中, 適度的降溫反而有利於体質的調整.
: 但是最近改變我這個想法的是來自花旗和阿布達比投資局簽訂投資協定, 在11/26/07 美國
: 最大金融機構 Citi Group 宣佈來自阿拉伯的阿布達比投資局(ADIA)將注資75億美元, 消
: 息一出, 各界多把關注點放在主權基金的興起, 又是一個有錢國家把收入的零頭去買下美
: 國資產. 但是隨著時間過去,慢慢的成交細節被揭露了出來, 原來ADIA 並不是直接購入
: CITI 的股份, 相反的, 他買下的是Citi 的可轉換公司債(CB). 而且Citi 要付年息11%.
: 在CB存續期內, ADIA 還有權要求轉換為約4.9% Citi的股份 成為Citi 最大股東. 換言之
: , 這是一個對ADIA 相當有利, 而對Citi 十分不利的條款, 而這個合約還是在美國前財政
: 部長 新任Citi董事長 魯賓專程飛到阿布達比 馬拉松談了11個小時的結果.
: Citi的人都是笨蛋嗎?怎麼會談出這個嚴苛的條件？　難道他們不知美國一般的放款利率也
: 不過才6%上下, 怎麼會付出這個高的利息？
: 開玩笑　Citi裡面至少有幾千個全美國甚至全世界最聰明的人, 魯賓也是柯林頓時代和
: Allen Greenspain 合作無間 曾被號稱解求世界經濟的三人行之一(三人指 Robert Rubin,
: Allen Greenspain 和 Summers). 所以証明了這些人都不是笨蛋. 那惟一可以解釋的就是
: Citi 真的需要這筆錢. 這就如同有人笑為什麼有人笨到向地下錢莊借高利貸一樣, 如果不
: 是真的走投無路, 難道這些人不知道信用信貸都要比地下錢莊低嗎? 簡單的說,
: 我個人認為Citi 真正的問題, 要遠比檯面上浮出來的大多了. 大到讓魯賓初接任馬上想到
: 的不是向最熟悉的美國政府求援, 反而去找上了阿拉伯國家.
: Citi 桶了大簍子要靠簽訂”喪權辱國”的條款來保住自己, 難道美國其他的銀行會沒事嗎？
: 　目前出問題的多在投資銀行這一塊　從最早的Leman Brothers, Merry Lynch,
: Morgan Stanley....原因主要出在這些投資銀行是MBS(Morgage-back Securities)的
: 始作俑者. 而商業銀行只有少數如Washington Mutual 這類以房貸為主的銀行開始受到
: 投資質疑. 但是別忘了, 自從美國在1997年修正了Glass-Steagall Act 法案, 開放銀行
: 跨足不同行業後, 銀行間的差異已經愈來愈小了. Citi 作的事, 我相信 J.P Morgan
: Chase Bank, Bank of America...也多少都有涉及,
: 只是程度不同罷了. 或許他們就像台灣的永豐金一樣投資了大量的SIV, 但是反正CITI
: 承諾仍在就先準備不幅認列損失吧.
: 美國的情況很容易讓我聯想起日本泡沫破裂後十年的不景氣. 很多人說日本不景氣, 但是
: 事實上那段時間日本的製造業仍是很強的. SONY, TOSHIBA...等電氣製品仍是打遍天下的
: .問題是日本的金融承習泡沫時代的不動產呆帳太嚴重了而造成整個日本十年的不振.
: 　現在的美國似乎也有點這種味道.
: .....待續 ...

四.這筆交易真的喪權辱國嗎?

我想交易本身只論盈虧，賺錢是不分中東人美國人的，套牢也是...
以下的計算針對的是這筆交易真的會讓阿布達比有吃又有掠嗎？
====

　　　 這份CB 本金是75億美金
三年的券
年息11% 分季給付
需要持滿到期才能分四次轉換(以減少對原有股東的股本膨脹衝擊)
轉換的條件如下

轉換時 花旗股價>37.24 阿布達比可取得201,390,000股 (即75億美金)
31.83~37.24之間 201,390,000~235,627,500股
<31.83 235,627,500股 (同上)

換句話說 如果到期時股價低於31.83 則阿布達比的本金將面臨虧損

這張券不得作任何避險

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以下為了方便起見 我設定了兩個東西，比較了一個普通股交易
1.原契約轉換時間有四個 第一次是2010/03/15
二 2010/09/15
三 2011/03/15
四 2011/09/15
為了計算方便起見，我統一用2010/12/15(四個中間值)的股價為準
2.我假設阿布達比在購買這個75億的CB時，相當於花旗股價在30元時，實際可能更高

我把普通股交易當對照組，就是我假設如果我這時用75億美金以30美元買進花旗股票
跟這筆CB交易比較起來，到底哪個賺得多
11%coupon...meansCB年配息
7%dividend...meansSTOCK年現金殖利率(我假定相同，而事實上美國的股票不比台灣，
　　　　　　　　　　　　　　　　　　他們多一年配四次，並有平衡股利政策，拉個
　　　　　　　　　　　　　　　　　　google finance來看~會發現這數字一般滿平
穩的，花旗即使是最差的幾年配息一般還是不
低)



Duration(yr) 3 From 2007/12/15 To 2010/12/15
Notional(mm) 7500
shares (mm) 201.39 if above 37.24
235.6275 if below 31.83

34.2375 5.41
shares/dollar 6.328558226

If 一開始購買成本是per share 30$

[本金年化報酬率] [加上息率年化報酬率]
CB STOCK
轉換時 轉換時 本金 CB Stock +11% +7%
股價 市值 總報酬率 年化率 年化率 coupon dividend 差異
20.0 4712.6 0.6283 -14.3% -12.64% -3.3% -5.64% 2.3%
21.0 4948.2 0.6598 -12.9% -11.21% -1.9% -4.21% 2.3%
22.0 5183.8 0.6912 -11.6% -9.82% -0.6% -2.82% 2.2%
23.0 5419.4 0.7226 -10.3% -8.48% 0.7% -1.48% 2.2%
24.0 5655.1 0.7540 -9.0% -7.17% 2.0% -0.17% 2.2%
25.0 5890.7 0.7854 -7.7% -5.90% 3.3% 1.10% 2.2%
26.0 6126.3 0.8168 -6.5% -4.66% 4.5% 2.34% 2.1%
27.0 6361.9 0.8483 -5.3% -3.45% 5.7% 3.55% 2.1%
28.0 6597.6 0.8797 -4.2% -2.27% 6.8% 4.73% 2.1%
29.0 6833.2 0.9111 -3.1% -1.12% 7.9% 5.88% 2.1%
30.0 7068.8 0.9425 -2.0% 0.00% 9.0% 7.00% 2.0%
31.0 7304.5 0.9739 -0.9% 1.10% 10.1% 8.10% 2.0%
32.0 7505.7 1.0008 0.0% 2.17% 11.0% 9.17% 1.9%
33.0 7531.4 1.0042 0.1% 3.23% 11.1% 10.23% 0.9%
34.0 7544.4 1.0059 0.2% 4.26% 11.2% 11.26% -0.1%
35.0 7544.8 1.0060 0.2% 5.27% 11.2% 12.27% -1.1%
36.0 7532.5 1.0043 0.1% 6.27% 11.1% 13.27% -2.1%
37.0 7507.6 1.0010 0.0% 7.24% 11.0% 14.24% -3.2%
38.0 7652.8 1.0204 0.7% 8.20% 11.7% 15.20% -3.5%
39.0 7854.2 1.0472 1.6% 9.14% 12.6% 16.14% -3.6%
40.0 8055.6 1.0741 2.4% 10.06% 13.4% 17.06% -3.7%
41.0 8257.0 1.1009 3.3% 10.97% 14.3% 17.97% -3.7%
42.0 8458.4 1.1278 4.1% 11.87% 15.1% 18.87% -3.8%
43.0 8659.8 1.1546 4.9% 12.75% 15.9% 19.75% -3.8%
44.0 8861.2 1.1815 5.7% 13.62% 16.7% 20.62% -3.9%
45.0 9062.6 1.2083 6.5% 14.47% 17.5% 21.47% -4.0%
46.0 9263.9 1.2352 7.3% 15.31% 18.3% 22.31% -4.0%
47.0 9465.3 1.2620 8.1% 16.14% 19.1% 23.14% -4.1%
48.0 9666.7 1.2889 8.8% 16.96% 19.8% 23.96% -4.1%
49.0 9868.1 1.3157 9.6% 17.77% 20.6% 24.77% -4.2%
50.0 10069.5 1.3426 10.3% 18.56% 21.3% 25.56% -4.2%
51.0 10270.9 1.3695 11.0% 19.35% 22.0% 26.35% -4.3%
52.0 10472.3 1.3963 11.8% 20.12% 22.8% 27.12% -4.4%
53.0 10673.7 1.4232 12.5% 20.89% 23.5% 27.89% -4.4%
54.0 10875.1 1.4500 13.2% 21.64% 24.2% 28.64% -4.5%
55.0 11076.5 1.4769 13.9% 22.39% 24.9% 29.39% -4.5%

PS:轉換時市值=轉換時所觸及的股價*合約規定所拿到的股數
本金年化報酬率=轉換時市值/本金75億us

CB年化報酬率=本金年化報酬率回推的複合年化報酬率
STOCK年化報酬率=(轉換時所觸及的股價/我假設的購買成本的30美元)
回推的複合年化報酬率

CB +11%coupon那欄 means買這個CB的總年化報酬率
STOCK +7%dividend means如果買這CB時(花旗股價約合30us)直接買股票的報酬

最後頭那欄差異=CB總年化報酬率-STOCK總年化報酬率


就結果來看，如果三年後花旗股價在34美元以上，這時買股票比較賺
如果 22美元以下，這筆CB交易就會虧

如果我們把買進價30往上調高到31.83
則三年後花旗股價要在36元以下 該CB獲利才會比直接買進現股為優
23 以下 將面臨虧損(現股的話26以下就虧損)

這麼看來，這個年息11%的CB就實質報酬率來看，其實並不怎麼高得誘人

=====

花旗在這樁交易裡頭到底是不是吃定了虧?

其實也沒有
最主要的是股價的漲跌 跟花旗的支出沒有關係
花旗在這筆交易中實際需要付出的是"年息11%" 也就是每年8億美金的支出
但是實際付出的真的這麼多嗎?
其實不是的... 因為在美國 公司發債的利息支出 是有稅盾效果的
以美國公司的最高稅率35%來算
8億美金產生的稅盾是多少呢? 花旗在正常情況下一年的淨利又是多少呢?
想一想就知道年息11%看來很高 但實際上的現金淨支出並沒有想像的多

而且如果外部資金不進來
一是股價不知道會跌到那兒去，壞消息一則接一則，用5%股權面子作代價，總比
　　　　　股價再一路下滑，然後被不知名人士入主好吧
另是等BIS跌破警戒水位那後面那些都別玩了，因為您可能連最基本的財務操作
　　　　　權利都會被法令剝奪...


　　　我對這交易的評語是雙方各藏鬼胎喇，大家都馬雇了一堆精算人員在算期望報酬率
　　　，這個年息11%的CB說不定算來算去，還比不上等花旗跌多點然後撿他的現股XD
　　　花旗是失了面子得到裏子；10%的股權重要？還是自己的飯碗重要？
　　　對阿布達比來說，反正我錢多到溢出來，花點錢建個灘頭堡，藉此徹底了解美國金
　　　融業也沒什麼不好，而且我本來就有股權阿...如果放任股價跌下去，對我的投報
　　　率也不好看吧XD
　　　

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少年擊劍更吹簫 不愛財寶愛英豪
少年吟詩更風騷 不羨人間羨唐朝
少年狂狷更急躁 不知跋扈知炫耀

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