山林水決配發3.2元現金股利 殖利率達4.86 - 股票

其實配發率高並不一定直接等於公司的好壞，但若當市場偏向
快速領回現金時，其實也就隱含對未來成長的不期不待不受傷
害，也就形成見短忘長的市場風氣。

回到本檔標的其實長期要改善的就兩項體質，長期資金的成本
與旗下股權結構的改善。

借款發股息
其實投資者若有認真看財報，可以發現合併公司的利息其實明
顯偏高，長期擔保借款 104年利息落在3.24~3.38%， 105年落
在2.78~3.29%，一年的利息費用約在一億新台幣，影響每股盈
餘達 0.7元以上，若以15倍本益比計算之，股價也因此蒸發了
10元，可見未積極還款反而高額發放股息其實是礙於有長期成
本的。

放大利逐小利
若列為保留盈餘就算加徵 10%營利事業所得稅，在完全扣抵的
時代其實稅率還是股東邊際稅率決定的，稅務上整體並無實質
損失；而當扣抵比率折半後，公司實質稅率越高損失越明顯，
但加徵 10%實質損失為5%，其實拿去抵掉兩年利息還是綽綽有
餘，也因此高股息發放率的背景也就是長期資金成本降低緩慢
，銀行獲得的利益增加，說白話點股東的現金股息其實就是就
是向銀行借錢發放，而這利息也是股東買單，所以也不用嘲笑
朝三幕四的寓言，人的心理就是如此巧妙。

簡化股權架構一舉多得
若是母公司對資金有需求，其實更乾脆的是將綠山林被集團母
公司持有的 30%用現金購買，這部分帳面約 8.3億元，若假設
16億買下扣掉最極端的全額貸款也能每年增加約 0.5元每股盈
餘，而這金額也不到 4年的現金股利總額，也能大幅增加合併
報表透明度，不會有少數股權的干擾。

以上兩點都是長遠的價值，但公司更加偏重短期現金的發放。


會計假設
山林水公司有一特色就是將特許權估列入長期應收款，但卻未
揭露重要的假設基礎－折現率，關於這點有當面諮詢過財務主
管，可惜未獲正面答案，一個財報的透明度可見一斑，因此目
前並不考量本分析公司的每股淨值是否公允，建議只分析山林
水合併公司的現金流。

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