封閉型 目標到期 基金初探 - 投資

圖文網誌

https://shawntsai.blogspot.com/2019/03/blog-post.html

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緣由

如果不是最近目標到期共同基金 ( Target Maturity Bond Fund ) 的熱賣，我不會注意
到其實封閉型基金有這個類別。

我選擇封閉型基金的標準，其中一個是「金融海嘯前」就存在的，依照這個標準，所有現
存的封閉型目標到期基金幾乎都會被我排除，只剩下兩隻封閉型市政債：BFO 與 BKK 符
合標準，但這兩隻配息率不到 3%，所以 2012 到 2018 年中間，從來不曾發現這些目標
到期型的封閉型基金。


公司債投資配置

為了減少資產價格波動與利率風險，一般公司債 ( 港譯：直債 ) 配置的方式，依照到期
日分布形狀區分為子彈型、啞鈴型、階梯型三種。其餘還有些複雜的方式，不過概念差不
多。


子彈型：會設定一個目標到期日，購買這個年份前後到期的公司債。預期升息，則投資到
期日短的公司債；預期降息，則投資到期日常的公司債。

啞鈴型：則是偏向購買短期與長期公司債，升息時可由到期日短的公司債減少價格波動，
降息時可由到期日長的公司債提供足夠的報酬率。

階梯型：則控制在每幾年就有到期的公司債，確保債券利率與價格能夠跟上市場利率，使
其變現性好，價格波動低。

階梯形搭配的方式有很多種，譬如搭配一、三、五年到期的公司債，一年之後剩下的公司
債變成二、四年到期，此時收回資金的一年到期公司債改買第六年到期，則手上變成二、
四、六年到期，如此交替使用。也可搭配二到五年，每年都有到期的公司債。

這三者方式各有各的好處，但以階梯型較平均，變現性佳、價格波動低、利率風險也低，
不過資金需求量稍高。

現在流行的目標到期基金，是偏向利率與價格風險稍高的子彈型配置。

雖然目標到期基金屬於子彈型的配置，但一般投資人可利用不同的到期日這一特性，用目
標到期基金建置階梯形的配置，這也可以降低階梯形配置所需的資金量。


何謂目標到期基金

債券成立時，即會設定到期清算日期約 4 - 6 年或更久，基金配置的各種債券，其到期
日大致圍繞這個清算日期前後，希望能夠符合保本又賺利息的目的。

選擇共同基金的模式來處理目標到期，其實風險很高，不管是投資標的選擇與基金本身的
架構，都不合適目標到期。因為投資人隨時都可贖回，遇到下跌時，更會恐慌性贖回。這
讓共同基金的操作者被迫賣出手上原本可以放到期的公司債。

為了處理投資人任意贖回，需要收取逞罰性的手續費，但恐慌時，怎有理性可言，罰多少
都要贖回。CEF 與 ETF 不用逞罰贖回的投資人，因為架構適合。

此外，為了提供足夠的利率，大多以新興市場為主，雖然投資級債的比例會儘量到 50 -
60% 左右，但新興市場本身就是一個不小的風險，在變動的新興市場中尋求穩定，其實是
很弔詭的邏輯。這就像一個保守只想領配息的投資人，買了債券基金，卻選了高收債、新
興市場與南非幣的組合。這真的很保守嗎？超積極的好不好！

想要穩定，最好在穩定的已開發國家裡面尋找穩定。

所以在變動的新興市場投資目標到期想要達成穩定的理想，也是一種邏輯上的吊詭。

那是否能夠購買已開發國家，譬如美國的投資級公司債呢？

講老實話，五年期的美國投資級公司債利率多在 2 ~ 5% 中間，只有少數的公司債到期殖
利率超過 5%。扣除共同基金需要的各種費用 ( 內部總開銷、外部手續費與銷售獎金 )，
無法有吸引人的報酬率，所以目前台灣可以看到的目標到期債多數是承擔較多風險的新興
市場債券。



封閉型架構較合適目標到期

以目標到期基金當初設立的目的，其實封閉型基金是很適合的架構 ( 理由請見「3 個封
閉型基因的投資優勢」一文 ) ，不但不用應付投資人的贖回，而被逼迫賣出體質良好的
債券，而且能夠完全發揮公司債持有到期的優點，投資級公司債的比例也蠻高的，因為結
構穩定，又可藉由槓桿來拉高獲利，所以如有類似的需求，是可以考慮的標的。

此外，就算不投資封閉型基金，目標到期 ETF 的架構，也比共同基金適合，不但選擇多
樣，一般投資人的買賣不會影響到 ETF 的配置。

主要有兩家提供，一家是 Blackrock 的 iShares，另一家是 Invesco 的 PowerShares。


總之，最不適合的架構就是共同基金。


目標到期封閉型基金列表

這份列表整理了現存絕大多數目標到期封閉型基金


從列表裡面可以發現很多公司都有出目標到期基金，其中以 Nuveen 數量與種類較多。而
發行封閉型市政債最多的也是 Nuveen ( Nuveen 的介紹請見 NMZ 或 NZF )。


大部分的目標到期封閉型基金，都會把到期的年份寫在名稱，但也有一些都沒有提到，這
時只能夠到基金的官網或是召股說明書尋找。

譬如 2016 發行的高收債 EHT，基金名稱是「High income 2021 Target Term Trust」，
直接表示這是檔 5 年期的目標到期信託 ( 結構為封閉型 )。2021 年到期後，希望至少
以淨值 9.85 給投資者，但不能夠保證其價格。


債券配置主要是高收債 BB 與 B 等級，存續期都是 1-4 年到期的短債。目前淨值 9.9，
市值折價 2% ，價格為 9.7，也就是如果現在清算，會返還股東每股 9.9。


有些基金名稱沒有到期日，譬如 NIQ 這檔，基金名稱是「Nuveen Intermedia to
Duration Quality Municipal Term Fund」並沒有特別標示到期年分，只說這是目標到期
基金。就得到官網或是說明書中尋找。此基金發行 10 年，目標到期的時間為 2023 年。



到期清算

到期清算的價值是以「淨值」計算。到期後會遇到三種狀況，一種是直接清算，第二種是
由股東投票是否展延一年再清算，第三種是股東投票決定是否轉為開放型的共同基金。


目標到期封閉型市政債

目標到期的封閉型基金很多種，但是否會預扣 30% 股利稅我並不清楚，就挑出目前比較
確定不太會扣，扣了也可能會還得市政債類型出來看一下。至於非美國股票類型 FDEU 與
新興市場債為主的 JEMD 會不會預扣稅款，預扣了有沒有機會退回，這點就不清楚了。


由這個表格可以看出一些特點，首先是最重要的債信評等。

由此表可以發現，投資級的比例大多數很高，70% 以上幾乎是基本配備，有的甚至到
90% 以上。另外一個重點是，這些投資級債不是新興國家，是已開發國家的美國，而且
是市政債。

這點比起現在熱賣的目標到期共同基金，光是在體質上就完勝。

美中不足的是，CEF 可選擇的目標到期較少。所以我認為目標到期不應該買共同基金，最
好的選擇是 CEF 或是 ETF。

再來看共同基金最被詬病的高昂內扣費用。

可以發現多數調整後內扣費用都在 0.7% 以下，少數到 1%。雖然跟 ETF 相比仍顯不夠低
，但已經樂勝共同基金。

一般封閉型基金會利用槓桿創造額外的獲利，市政債也是這樣。

不過由以上表格可以發現，快到期的封閉型市政債，多數槓桿數都會往下調整，目前只有
NBB 例外，2020 年到期，還保持著 35% 左右的槓桿。

至於其他類型，2019 年到期的 JLS 目前槓桿是 28% 左右，2020 年到期的 JMT 目前槓
桿約 29% 左右，基本也不算高。


購買管道

封閉型基金在證券交易所交易，購買方式跟股票與 ETF 一模一樣，1 股就可買，隨時可
交易，美國券商與國內複委託皆可購買，沒有限制。


最後整理

封閉型基金的架構適合「目標到期」的需求，不會受到投資人買賣的影響，也不用逞罰投
資人，內扣費用較低，甚至可以使用適當的槓桿來增加獲利。

封閉型的目標到期基金有許多種類可以挑選，有股票、有債券、有全球債、有混和型等等
，其中債券類型中，投資級債的比例不但比較高，品質比較好，美中不足的是能夠數量再
多一些會更好。

購買方式跟股票與 ETF 一模一樣，至於預扣稅款目前沒有購買經驗，根據推測應該是市
政債類型不用扣稅，被預扣的也能夠退還。

所以若有「目標到期」的需求，其實 ETF 與 CEF 是較佳的選擇，不然就是自己搭配公司
債也勝過購買共同基金。


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