商品超額回報指數,並檢視台股的商品ETF - 投資

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By Emma
at 2020-02-15T10:22

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※ [本文轉錄自 Stock 看板 #1UHrI2mW ]

作者: ffaarr (遠) 看板: Stock
標題: [心得] 商品超額回報指數,並檢視台股的商品ETF
時間: Sat Feb 15 10:16:25 2020



台股這幾年出了很多原物料期貨ETF,包括石油、黃金、黃豆、銅、銀等標的

,它們追蹤的都是 ER(Excess Return,超額回報指數)(其實另一支用期貨

的ETF,也就是富邦VIX也是用 ER 指數 )


但到底ER指數是什麼呢?和一般期貨ETF所使用的

總回報指數(Total Return) 指數有什麼不同呢?


以下是相關的介紹分析:

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原文發表於:

https://finance.ffaarr.com.tw/2020/02/excess-return-in-commodity-index.html


本文介紹在原物料期貨指數中,與總回報指數(Total Return,簡稱TR)

相對的超額回報指數(Excess Return、簡稱ER),並比較海外的商品期

貨ETF和台灣上市的商品期貨ETF追蹤指數的差異。


一、商品超額回報指數(Excess Return)簡介:

Excess Return(超額回報)一詞,在很多地方,指的是股票、基金、ETF

或投資組合超過基準指標的報酬,但在商品期貨指數中,代表的意義不同。


一般的原物料商品期貨指數,或者更精確地說,可稱作全質押總

回報指數(Total Return Fully Collateralized Index),這類

指數的目的,在創造一個運用期貨追蹤商品價格報酬,但不帶槓桿

的投資組合,於是將一小部分資金作為保證金投入特定商品的期

貨,建立相當於總資金的部位,因為買期貨只需要很低比例的保證

金,一般低於10%,所以除了保證金之外還會有大量的現金,這部

分的現金放入貨幣市場,例如定存單、短期票據、3個月的短期

公債等等(這部分可視之為質押品),獲得一些利息報酬(可稱之為質

押品收益)。

這樣的配置,會讓整個指數的報酬,包括期貨帶來的報酬(其中包括

價格上漲下跌以及轉倉的收益或虧損)以及現金部位的報酬,也

因此稱作總回報指數(Total Return)。


而這類的商品指數中的超額回報指數(Excess Return),代表的就

是相較於總回報指數,不計入現金部位利息所得的指數。但為什麼

明明比較總回報要少,還用「超額」(Excess)這個詞,目前所知

可能(沒看過很確切的說法)代表的意義,是指利用商品期貨

,帶來比無風險的貨幣市場所得要高的報酬。


二、各主要商品指數中的指數區別:

各主要商品指數中,都有總回報(TR)和超額回報(ER)兩種指數

(一)標普高盛商品指數系列(S&P GSCI Commodity indexes)中

,有明確的TR和ER兩種指數,另外還有一種現貨指數(Spot Index

),現貨指數是以期貨價格變化扣除轉倉收益(虧損)而得出,

但該指數實際上無法投資。(道瓊與S&P合併之後,道瓊系列商品指數

資料呈現方式也與S&P高盛指數一樣)


(二)彭博商品指數(Bloomberg Commodity Indexes)中,沒有特別

有標示ER的指數,但其中名稱未加上TR(Total Return的指數)的指數

就是所謂的Excess Return指數。



(三)湯森路透/核心商品CRB(Thomson Reuters/Core Commodity

CRB Index) 系列指數, 也大都有分成TR和ER兩種指數。


(四)德銀出的DBIQ系列商品指數中,也都有TR和ER兩種指數。

(五)ICE出的MLCX系列商品指數中,和標普高盛一樣有分

成TR、ER,也有類似的現貨指數(Spot Index)。


三、ER指數與TR指數的報酬差距比較:


超額回報指數與總回報指數相比,因為少了現金利息收入,會落

後一定的數字,該數字的大小取決於該指數計價貨幣(一般是

美金)的貨幣市場利率而定,以下以標普高盛原油指數

(S&P GSCI Crude Oil Index)為例,在過去十年的兩種指

數表現和差距:


年分 總回報指數TR 超額回報指數ER 績效差距
2010 -0.11% -0.25% 0.14%
2011 -1.31% -1.37% 0.06%
2012 -11.52% -11.6% 0.08%
2013 6.01% 5.95% 0.06%
2014 -42.56% -42.58% 0.02%
2015 -45.34% -45.37% 0.03%
2016 8.04% 7.68% 0.36%
2017 4.09% 3.11% 0.98%
2018 -20.49% -22.06% 1.57%
2019 34.09% 31.29% 2.8%

可看到在2010年代初,美國利率很低的時代,二者的差距

非常小,但隨著2016年開始逐步昇息,二者的差距就變

大了,甚至到去年差了2.8%之多。不過因為2019年中降

息三次,所以2020年如果沒有昇息,差距預計會比201

9年要少一些。

四、海外商品期貨ETP如何使用指數?

目前所知歐美等地的各種商品期貨ETF、ETN、ETC等等,基本都

是用TR作為指標(當然因為我沒有全部的產品都一一去查,不能

完全確定有沒有漏網之魚),這也是這類原物料期

貨指數ETF中,最合理的追蹤指標。


其中一些ETP產品,會直接在名稱中標注追蹤的是TR指數,例如一些IPath

系列的商品ETN。

大多數產品則雖未標注在名稱上,也會在追蹤的指數中標示為TR,

例如IShare發行的GSG(美國)、ICOM(英國)、Wisdomtree發行

的各種期貨指數ETC、ETF等。


少數未在追蹤指數中直接標示,但在指數的說明中說明為TR指數,例

如DWS系列的一些期貨ETC。


此外,Invesco有一系列追蹤DBIQ指數的ETF,在報酬資料中同時列出

TR和ER指數,但在簡介中則說明,追蹤的是ER指數加上美元貨幣部位

的報酬,亦即實際的指標還是類似於TR指數。


五、台灣商品期貨基金和ETF如何使用指數:


台灣發行的相關商品ETF則與歐美的有些不同。

我們先從台灣在2009年第一支原料期貨指數基金,元大商品指數期

貨信託基金 (原名寶來商品指數期貨信託基金) 開始看,該基金追

是S&P GSCI Reduced Energy



在相關網頁和完整公開說明書中甚至都不提追蹤的指數是 ER或Excess Return,

實際去查它追蹤指數的代號「SPGSREP」,才確定它正是該指數ER的版本。



接著我們來看,自2015年開始近幾年成立的五支單一商品的期貨ET

F(槓反的先不計入考慮),按成立時間依序包括:

1、元大S&P黃金ETF(00635U,全名元大標普高盛黃金 ER 指數股票型期貨信託基金)

2、元大S&P石油(00642U,全名元大標普高盛原油ER指數股票型期貨信託基金)

3、街口S&P黃豆( 00693U,全名街口標普高盛黃豆ER指數股票型期貨信託基金)

4、元大道瓊白銀(00738U,全名元大道瓊白銀ER指數股票型期貨信託基金)

5、街口道瓊銅(00763U,街口道瓊銅ER指數股票型期貨信託基金)

這五支ETF都是追蹤標普高盛或道瓊系列的商品指數,正式名稱

中均有標注ER二字,且在說明頁清楚之處都明確說明追蹤的是

超額回報(Excess Return)的指數,可說一項明顯

的進步之處。


而且在元大的網站和街口的公開說明書中都有以下這段說明:

「超額回報」係指數提供者中譯「Excess Return」之文字,並非對標的指數

或本基金績效表現有超額回報或投資獲利之暗示或保證。標的指數報酬以反

應指數成分(原油)期貨契約表現為主,而本基金之績效表現亦視標的指數

成分期貨契約之表現及本基金追蹤標的指數之成效而定(上述原油二字在不

同的ETF代換成其他商品名稱)



這段文字的說明都是正確的,亦即ER指數報酬代表的是指期貨本身的

報酬,有這段說明的確應也有助於減少一些投資者誤解可以拿到超額回報。


但這段說明文字也可說是避重就輕,沒有講到最重要的一點,就是Excess Return

指數代表的,就是不計入現金部位的利息所得,也就是說,其實是必然表現

比較差的指數。


有人可能會注意到,台灣的期貨ETF是台幣計價,所以現金所得會和指數幣

別相同的美元計價ETF不同,其實計價幣別本身不會有差別,但基金實際的

匯率避險作法則的確會造成一些差別。例如街口黃豆ETF,在說明書中說

會針對美元保證金採用匯率避險,其他ETF都是原則上不針對這部分避險,

但為了減少貨幣風險,大多會把閒置基金主要以台幣持有,

等於是部分匯率避險。這會讓台幣投資者的美元風險下降(註),

但也會減少預期現金的收益(因為美元利率現在比台幣高)


但即使如上所說,對美元保證金部位進行貨幣避險,以及保證金以外

的資金持有台幣等避險之後,基金也應該要獲得相應的「台幣的貨幣報酬」

(類似狀況,有些歐洲國家的商品ETF或ETC會追蹤歐元避險的Total Return

商品指數,貨幣報酬可能會因歐元的利率低而變很低,但還是存在)而不是

讓閒置現金收入好像失消失不見,去追蹤一個ER的指數版本


費用率高(這幾支ETF的2019年費用率都超過1%,元大道白銀更是超過2%)

,以及追蹤能力不好(績效指數偏離超過費用),都是使用台灣的ETF可

能遇到的問題,但在商品期貨ETF上有個可能更大的問題,就是連追蹤的

指數版本都是不適合的ER指數。


因此,如果是想長期投資原物料,黃金建議使用台灣股市的黃金現貨

(參見:https://finance.ffaarr.com.tw/2020/01/spot-gold-in-Taiwan.html

即可,其他的原物料建議使用海外的ETF,如果錢真的不適合匯到海外,或是只

是想短期進出黃金或原油,部位夠大的話,還不如自行使用台股的原油期貨或

黃金期貨,也比期貨ETF要好。當然如果又不想匯出國外,想短期進出,

又不想建立像期貨這麼大的部位(台灣的原油期貨其實算

較小,大約目前一口是42萬左右的部位),那也只好選擇用這幾支了。


(註)嚴格說來,美元計價的期貨指數雖然有持有美元貨幣,基本上是期

貨配置而非美元配置,因為美元計價期貨代表的就是作多商品,作空美元,

等於和美元保證金和閒置美元抵銷,所以其實沒有真正的美元部位風險,

反而是再進行台幣避險之後等於是作空美元,衍伸商品的貨幣風險相關

討論可參見另一篇文章,

https://finance.ffaarr.com.tw/2019/12/currency-for-derivative.html


也可以參見介紹ETC文章關於貨幣避險的段落

https://finance.ffaarr.com.tw/2020/01/What-is-EtC.html

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All Comments

Hedwig avatar
By Hedwig
at 2020-02-19T16:46
謝謝,其實期貨把槓桿放低,交易成本很低

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