別再裝傻！5大證據警告美股泡沫再現 - 投資

別再裝傻！5大證據警告美股泡沫再現

眾人歡欣鼓舞、多頭難擋！美國股市標準普爾 (Standard & Poor’s) 500 指數本週再創
空前新高，小型股羅素 (Russell) 2000 也衝上歷史新高水準；美國政府結束關閉，聯準
會 (Fed) 印鈔機全速啟動…一切看似美好。

等等！難道沒有人想到，這會不會又是一場非理性榮景 (irrational exuberance)？這是
前 Fed 主席葛林斯潘 (Alan Greenspan) 在 1996 年 12 月 5 日警告股市泡沫提出的知
名詞彙；如今 17 年過去，相同場景彷彿重現，令人焦慮…。不相信？《MarketWatch》
舉出下列 5 大證據。

1. 股價處於泡沫水準


在 1996 年，S&P 500 指數股利殖利率達 2%。今日呢？也是 2% 左右。而當時股價是企
業過去 10 年每股獲利 (EPS) 平均的約 28 倍，如今也已達 24 倍；這個指標與投資人
未來報酬有強烈逆向連動，亦即數值越大未來報酬就越低。

這個所謂的席勒本益比 (Shiller P/E ratio)，乃根據剛獲得今年諾貝爾經濟學獎的耶魯
教授席勒 (Robert Shiller) 所命名。今日水準雖然不如 1996-2000 年美股大泡沫時來
得高，但已明顯超越歷史平均的 16 倍，並接近史上 2 次股市大牛市，分別在 1901 年
及 1966 年；而這 2 波牛市之後，股市都陷入多年慘澹報酬。

另一個股價反映出的惡兆，是在 1996 年 12 月，美股價格是企業全年營收的約 1.3 倍
，如今已高達 1.4 倍；當時非金融企業類股價格是重置成本的 104%──即所謂 Q 比率
(equity q)，如今也高達 93%，遠高於長期平均的 60% 左右。這與席勒本益比相同，意
味股市價格已昂貴，接下來報酬將不怎麼強。

2. 空頭人士轉看多

長期看空、喊空的知名加拿大財富管理公司 Gluskin Sheff 經理人 David Rosenberg，
在 2009 年以來股市飆漲的大部分期間都袖手旁觀，如今卻轉為更樂觀。不僅如此，有「
末日博士」封號的紐約大學教授魯比尼 (Nouriel Roubin) 也性情大變、轉為看多。

天真的人或許會說：「看，這些悲觀人士都變樂觀了，股市一定還會漲！」但市場老江湖
人士卻說：「牛市只有等到最後一批空頭人士轉多才會觸頂」，意味最後投降的時刻到來
，抱持最深懷疑態度的人也上船了。

一旦發生這種情況，牛市再也不需要說服任何人，股價將反映普遍樂觀，但聰明投資人也
已出場了。在 2000 年初期網路泡沫及 2006 年房市泡沫興起時，都是如此。(接下頁)

3. 沒人要買債券

《MarketWatch》記者最近買了一些長期美國公債及抗通膨債券 (TIPS)，作為投資組合避
險。雖然金額很少，但大部分華爾街人士仍認為他瘋了，應該把全部資金拿去買股票才對
──正如 1999 年及 2006 年時市場人士的想法。

沒錯，債券價格現在可能昂貴，殖利率還接近歷史谷底；但實際上殖利率水準已較一年前
上升不少。而長期公債價格上漲，通常發生在經濟或股市大跌時。你勸別人別抱公債的唯
一理由，只是單純認為不會有任何危險。我的老天爺！

4. 槓桿化

某方面來說，今日美國股市前景可能甚至比 1990 年代晚期還糟糕，因為有個很大的差異
──就是負債。

從 2009 年到 2012 年的利率大跌，引發了企業爭相發售新債券熱潮。根據 Fed 統計，
單單過去 3 年，非金融企業已在市場舉債逾 1 兆美元，使得總負債金額達到 14 兆美元
，高達 1996 年葛林斯潘發出警訊時的 2 倍多。企業用部分發債所得資金來買庫藏股，
減少在外流通股票。

但這裡關鍵數據並非企業市值，而是企業價值 (EV)。如今企業股票及債券的美股企業價
值與基本面相較，比例非常高，根據 FactSet 統計達 2.3 倍之多。達到紀錄有史以來僅
次於 1999-2000 年市場泡沫時的最高水準，連 1996 年葛林斯潘警告時也才 1.7 倍。

債務會導致股票的風險及波動性升高。雖然或許災難發生時，企業債券投資人最後可能會
落得報酬最低，但這還是難以預言的未知數。

5. 退休人士都在買股

市場上有個長久不散的傳說，就是「大家都討厭這波牛市」。如果這是真的，那便是多頭
訊號，意味還有很多人還沒進場；但實情是──這不是真的，只是網路隨易謠傳。因為根
據共同基金業團體 Investment Company Institute 資料顯示，一般美國民眾現在是看多
而非看空。

根據 ICI 統計，流入股市共同基金的資金淨額今年以來月月呈現正值，散戶投資人總共
投入股票基金的淨額達 1080 億美元。唯一較可能的空頭訊號，是投資人總結贖出只專營
美國的股票基金，而將更多資金投入全球股票基金。不過過去幾十年證明，散戶投資人進
出股市的時機都非常糟糕；換句話說，在大家賣股時買股、當眾人出場時進場的策略，也
證明報酬表現勝過大盤。

當然，美股還能繼續再衝上更高水準。正如葛林斯潘 1996 年時警告得太早，股市泡沫當
時還漲了 3 年多才破裂。但當市場再度出現非理性榮景，難免令人擔憂。


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