ref: http://cn.wsj.com/big5/20130703/opn073022.asp
ROMAIN HATCHUEL
金融市場是不是已經成了一個巨大的毒品窩點了？投資者最近的行為無疑就像一群
癮君子。
一旦有苗頭顯示主要毒販──也就是美聯儲(Federal Reserve)主席本‧貝南克
(Ben Bernanke)──可能將開始削減其慷慨的貨幣供應﹐他們都會瘋掉。
貝南克在6月19日發表的言論暗示美聯儲貨幣寬鬆政策的收縮將比預期來得更早﹐
結果全世界差不多每一個資產類別都遭到大量拋售。
作為目前世界上央行驅動作用最為明顯的市場﹐日本在最近的這股亂潮中站上了風口浪尖
。由於市場擔心美聯儲減少資產購買、日本央行(Bank of Japan)行長黑田東彥
(Haruhiko Kuroda)在目標利率問題上發表的言論前後不一﹐日經225指數(Nikkei 225)
在從年初到5月22日上漲50%之後﹐幾天時間就下跌13%有餘。5月底以來﹐它又下跌了4%﹐
逼近熊市範疇。這種對央行流動性越來越強烈的依賴﹐不過是始於數十年前的漫長成癮
過程的一個最新階段。
為了追求不吸毒時無法得到的快樂、或至少是些許安慰﹐癮君子們會去找那些可能讓他們
喪命的危險物質。吸毒可以讓他們生活在一種虛幻的現實中。這正是大多數發達國家在過
去30年所做的事情──通過濫用一種名叫債務的有毒物質來人為地刺激各自的經濟。
從1980年到2010年﹐家庭、非金融企業和政府的債務佔G7國家（七個最大的工業化國家﹐
不包括中國）國內生產總值(GDP)的比重從177%增長至303%﹐增幅達71%。同一時期﹐這七
個國家的實際GDP平均增長88%。考慮到這兩個數據﹐就很難不得出這樣一個結論：對債務
的高度依賴同世界最富裕國家這些年享受的經濟快感之間存在著某種關聯。
進一步考察美國在更長時期的情況﹐還可以看得更加清楚。從1950年到1980年﹐這個世界
最大經濟體按通脹因素調節後的經濟規模猛增191%﹐而家庭、企業（包括金融企業）和政
府的負債總額才增長12%。在後面的30年里﹐即1980年到2010年﹐美國GDP增長124%﹐幅度
相對溫和﹐而債務總額增長125%﹐與GDP增幅差不多一致。
雖然利用這些數據下結論必須謹慎﹐但債務──不管是公共還是私營債務﹐家庭還是企業
債務──的飆升對發達國家經濟的擴張起到了不可估量的作用這一點還是很明顯的。
即便不能說我們的繁榮是從未來“偷”過來的﹐至少也是“借”過來的。如今未來已來﹐
還債的時候就要到了。
2008年年底和2009年﹐為避免金融體系全面崩潰﹐幾大央行採取了前所未有的貨幣寬鬆措
施。這樣一來﹐穩定（更不用說是降低）世界幾大經濟體債務總水平所需要的調整便遭到
推遲。2007年以來﹐美聯儲和英國、歐元區、瑞士、日本、中國的央行印鈔數量高達10萬
億美元﹐使它們的資產負債表總額達到了原來的三倍。
它們向全世界釋放流動性、把利率壓在極低水平﹐使很多財政困難國家不必解決舉債成癮
的問題。這些政策也給家庭財富和消費水平、以及企業的資產負債表形成了人為的支撐。
如果貝南克和國際央行卡特爾的其他成員提供了一種似乎一勞永逸的解決辦法﹐那麼為什
麼還要戒毒呢？一個很充分的理由：目前全球“嗑藥過量”的風險恐怕不輸於歷史上任何
時期。
資產價格全盤顯露泡沫跡象﹐導致價格波動飄忽不定﹐而且遠不止於日本市場。波動性最
小的10年期美國國債在5月份貶值3.5%﹐經歷了2010年12月以來表現最差的一個月。
（之後它又貶值了2%。）
很少有哪位行事慎重的基金經理會跟你說﹐他們覺得還有誘人的投資機會存在。
更樂觀的那些人通常都會拿出同一個經不起推敲的理由：流動性﹐流動性﹐流動性。
換句話說﹐就是低成本資金應該會繼續推高資產價格。
緊縮政策反對者都認為﹐盛宴必須繼續進行下去。他們當中最敢言的領袖人物之一、
《紐約時報》(New York Times)專欄作家保羅‧克魯格曼(Paul Krugman)幾年來一直在
主張﹐緊縮政策根本“不管用”。但他的批評未能恰當地分析問題﹐因為這些批評忽略了
這樣一個事實：緊縮政策（削減支出與增加稅收的組合拳）的目的不是刺激增長。
緊縮政策如果說有什麼問題的話﹐那就是它起初會阻礙經濟活動（這正是幾個歐洲外圍
國家目前所經歷的）﹐甚至有可能妨礙削減赤字、削減債務的努力。康復治療不是為了在
短時間內減輕癮君子的疼痛﹐它始終是一個漫長而又痛苦的過程。
反緊縮人士當中的大部分人都承認某種形式的財政整頓──削減赤字和債務──是有必要
的﹐但不是在經濟困難時期。這一觀點沒有考慮到全球經濟仍然面臨著的相當大的風險。
面對這些威脅﹐各國需要立即採取財政行動──推遲這些行動會削弱人們的信心﹐可能會
促成諸多的“自證預言”。
市場鼓勵舉債成癮國家的現象還會持續多久？我們有誰會借錢給癮君子呢？另外﹐危機為
財政約束與財政改革創造了歷史性的機遇﹐“花了再說”的方針也是對這種機遇的浪費。
隨著資產價格的再度膨脹﹐這種機遇正在逐漸消失。
緊縮不是一個選項﹐也不是對其他某種經濟政策的替代。它是一種事關生死的義務﹐沒有
它﹐世界就會不可避免地像嗑藥過量一樣地舉債過量。和一些人希望相信的不一樣﹐
在30年來通過無節制高額負債竊取經濟增長之後﹐想要順順利利地實現復蘇是不可能的。
（本文作者ROMAIN HATCHUEL是紐約資產管理公司Square Advisors的執行合伙人。）
心得:
有債務戒毒中心嗎 XDDD
--
ROMAIN HATCHUEL
金融市場是不是已經成了一個巨大的毒品窩點了？投資者最近的行為無疑就像一群
癮君子。
一旦有苗頭顯示主要毒販──也就是美聯儲(Federal Reserve)主席本‧貝南克
(Ben Bernanke)──可能將開始削減其慷慨的貨幣供應﹐他們都會瘋掉。
貝南克在6月19日發表的言論暗示美聯儲貨幣寬鬆政策的收縮將比預期來得更早﹐
結果全世界差不多每一個資產類別都遭到大量拋售。
作為目前世界上央行驅動作用最為明顯的市場﹐日本在最近的這股亂潮中站上了風口浪尖
。由於市場擔心美聯儲減少資產購買、日本央行(Bank of Japan)行長黑田東彥
(Haruhiko Kuroda)在目標利率問題上發表的言論前後不一﹐日經225指數(Nikkei 225)
在從年初到5月22日上漲50%之後﹐幾天時間就下跌13%有餘。5月底以來﹐它又下跌了4%﹐
逼近熊市範疇。這種對央行流動性越來越強烈的依賴﹐不過是始於數十年前的漫長成癮
過程的一個最新階段。
為了追求不吸毒時無法得到的快樂、或至少是些許安慰﹐癮君子們會去找那些可能讓他們
喪命的危險物質。吸毒可以讓他們生活在一種虛幻的現實中。這正是大多數發達國家在過
去30年所做的事情──通過濫用一種名叫債務的有毒物質來人為地刺激各自的經濟。
從1980年到2010年﹐家庭、非金融企業和政府的債務佔G7國家（七個最大的工業化國家﹐
不包括中國）國內生產總值(GDP)的比重從177%增長至303%﹐增幅達71%。同一時期﹐這七
個國家的實際GDP平均增長88%。考慮到這兩個數據﹐就很難不得出這樣一個結論：對債務
的高度依賴同世界最富裕國家這些年享受的經濟快感之間存在著某種關聯。
進一步考察美國在更長時期的情況﹐還可以看得更加清楚。從1950年到1980年﹐這個世界
最大經濟體按通脹因素調節後的經濟規模猛增191%﹐而家庭、企業（包括金融企業）和政
府的負債總額才增長12%。在後面的30年里﹐即1980年到2010年﹐美國GDP增長124%﹐幅度
相對溫和﹐而債務總額增長125%﹐與GDP增幅差不多一致。
雖然利用這些數據下結論必須謹慎﹐但債務──不管是公共還是私營債務﹐家庭還是企業
債務──的飆升對發達國家經濟的擴張起到了不可估量的作用這一點還是很明顯的。
即便不能說我們的繁榮是從未來“偷”過來的﹐至少也是“借”過來的。如今未來已來﹐
還債的時候就要到了。
2008年年底和2009年﹐為避免金融體系全面崩潰﹐幾大央行採取了前所未有的貨幣寬鬆措
施。這樣一來﹐穩定（更不用說是降低）世界幾大經濟體債務總水平所需要的調整便遭到
推遲。2007年以來﹐美聯儲和英國、歐元區、瑞士、日本、中國的央行印鈔數量高達10萬
億美元﹐使它們的資產負債表總額達到了原來的三倍。
它們向全世界釋放流動性、把利率壓在極低水平﹐使很多財政困難國家不必解決舉債成癮
的問題。這些政策也給家庭財富和消費水平、以及企業的資產負債表形成了人為的支撐。
如果貝南克和國際央行卡特爾的其他成員提供了一種似乎一勞永逸的解決辦法﹐那麼為什
麼還要戒毒呢？一個很充分的理由：目前全球“嗑藥過量”的風險恐怕不輸於歷史上任何
時期。
資產價格全盤顯露泡沫跡象﹐導致價格波動飄忽不定﹐而且遠不止於日本市場。波動性最
小的10年期美國國債在5月份貶值3.5%﹐經歷了2010年12月以來表現最差的一個月。
（之後它又貶值了2%。）
很少有哪位行事慎重的基金經理會跟你說﹐他們覺得還有誘人的投資機會存在。
更樂觀的那些人通常都會拿出同一個經不起推敲的理由：流動性﹐流動性﹐流動性。
換句話說﹐就是低成本資金應該會繼續推高資產價格。
緊縮政策反對者都認為﹐盛宴必須繼續進行下去。他們當中最敢言的領袖人物之一、
《紐約時報》(New York Times)專欄作家保羅‧克魯格曼(Paul Krugman)幾年來一直在
主張﹐緊縮政策根本“不管用”。但他的批評未能恰當地分析問題﹐因為這些批評忽略了
這樣一個事實：緊縮政策（削減支出與增加稅收的組合拳）的目的不是刺激增長。
緊縮政策如果說有什麼問題的話﹐那就是它起初會阻礙經濟活動（這正是幾個歐洲外圍
國家目前所經歷的）﹐甚至有可能妨礙削減赤字、削減債務的努力。康復治療不是為了在
短時間內減輕癮君子的疼痛﹐它始終是一個漫長而又痛苦的過程。
反緊縮人士當中的大部分人都承認某種形式的財政整頓──削減赤字和債務──是有必要
的﹐但不是在經濟困難時期。這一觀點沒有考慮到全球經濟仍然面臨著的相當大的風險。
面對這些威脅﹐各國需要立即採取財政行動──推遲這些行動會削弱人們的信心﹐可能會
促成諸多的“自證預言”。
市場鼓勵舉債成癮國家的現象還會持續多久？我們有誰會借錢給癮君子呢？另外﹐危機為
財政約束與財政改革創造了歷史性的機遇﹐“花了再說”的方針也是對這種機遇的浪費。
隨著資產價格的再度膨脹﹐這種機遇正在逐漸消失。
緊縮不是一個選項﹐也不是對其他某種經濟政策的替代。它是一種事關生死的義務﹐沒有
它﹐世界就會不可避免地像嗑藥過量一樣地舉債過量。和一些人希望相信的不一樣﹐
在30年來通過無節制高額負債竊取經濟增長之後﹐想要順順利利地實現復蘇是不可能的。
（本文作者ROMAIN HATCHUEL是紐約資產管理公司Square Advisors的執行合伙人。）
心得:
有債務戒毒中心嗎 XDDD
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