價值投資獵人之全自動計算機2.2版 - 投資

http://guccismile.blogspot.tw/2015/10/22.html

上回在2.1版，增加我相當看重的自由現金流，在過去10年是否不超過2次為負值。

此外，將評量分數納入兩項指標:

10年正自由現金流 > 9
5年平均ROE > 15%

因此，滿分從9分提高至11分。

那麼2.2版又做了什麼重要的更新呢?


首先，是新增欄位

1.10年年化股息成長率%:過去10年的成長率轉換為年化，如1.5塊變3塊，成長100%，換算
為年化成長率就是7.18%=(3/1.5)^(1/10)-1，也就是常聽到的72法則其由來。

2.預估5年年化EPS成長率%:未來5年的年化成長率(來源:FinViz.com)。

3.平均1-10年股息成長率%:我採用三個數字加權平均，分別為

5年年化股息成長率%*0.35
10年年化股息成長率%*0.35
預估5年年化EPS成長率%*0.3

以歷史數據作為參考的同時，也考慮未來預估。

4.預估1-10年股息成長率%

算出第3點的平均1-10年加權股息成長率%後，我不會直接拿來用，而是再多考慮一個因子
，那就是股息配發率%。

因為股息配發率高的企業雖可能代表著越成熟的產業，但也同樣表示其股息成長率%將可
能也較低。

因此，我對其進行調整，當股息配發率高於50%時，會進行懲罰，

公式為配發率%每上升1%，則降低股息成長率1%(乘以0.99)。

例如:XYZ企業目前配發率70%，而平均1-10年股息成長率%為10%，那麼最後使用的預估
1-10年股息成長率%將會被逞罰20%(70%-50%)，因此最終值降為10%*0.8 = 8%。


闡述完新增欄位的意義與算法後，進入這回改版的主因。


這次較大的變動主要是使用DDM計算企業合理價的方式。

如果不知道什麼是DDM，請參考

[基礎教學]如何用股息折價模型DDM計算合理價格呢?

我採用的是兩階段的預估方式，一階段方式僅適用在高度成熟且股息成長已達超級穩定的
企業才適用。


1.預估第一階段成長率%公式變更，

參考了許多國外書籍與文章得到啟發，因此將第一階段的時間從原有的1~5年變更為1~10
年而第二階段則為11年之後。

此外，對於第一階段成長率預估也從過去5年年化成長率，

改為採用更為謹慎的預估方式，如上述第4點，將未來5年的年化EPS成長率%以及配發率%
都考慮進去，額外限制當平均1-10年股息成長率%>=11%時，預估值最大值只能是11%，也
是我最高能接受的範圍。


2.預估高原股息成長率%公式變更，

當預估1-10年股息成長率%>=11%時，預估高原股息成長率為7%，

當預估1-10年股息成長率%>=9%時，預估高原股息成長率為6%，

當預估1-10年股息成長率%>=7%時，預估高原股息成長率為5%，

當預估1-10年股息成長率%>=5%時，預估高原股息成長率為3.5%，

當預估1-10年股息成長率%>=3%時，預估高原股息成長率為3%，

當預估1-10年股息成長率%<3%時，預估高原股息成長率為2%，

高原成長率約為預估1-10年股息成長率的70%。


3.預期報酬(折現率%)，

當預估1-10年股息成長率%>=7%時，預期報酬(折現率%)為10%，

當預估1-10年股息成長率%>=5%時，預期報酬(折現率%)為9%，

當預估1-10年股息成長率%<5%時，預期報酬(折現率%)為8%。

我在基礎教學]如何用股息折價模型DDM計算合理價格呢?

提及預期報酬(折現率%)，

折價率%也可視為報酬率，一般多用8%~10%，跟長期股市年化報酬率相當。

假設覺得企業的風險高點，或者想保守點，也可以用到12%。

預估成長率%越低，等於越保守，算出合理價格越低。

使用折價率%越高，等於越保守，算出合理價格越低。

此外，我還對於高殖利率%作了懲罰，

假如目前殖利率%>5%，卻因為預估1-10年股息成長率%<7%，而讓它的折現率%只用了偏低
的8%或9%，則會讓合理價格變的偏高，這並不合理。

因為總報酬約等於殖利率%+預估1-10年股息成長率%，

假設殖利率6.5%+預估股息成長率6.5%，合計就13%了，還用9%作為預期報酬(折現率%)顯
得偏低。

因此，懲罰條件為，

當殖利率>5%且(殖利率%+預估1-10年股息成長率%)>=12%時，預期報酬(折現率%)為12%，

當殖利率>5%且(殖利率%+預估1-10年股息成長率%)>=10%時，預期報酬(折現率%)為10%。

來避免用了過低的預期報酬(折現率%)。


以上為2.2版對於公式的修改，

然而我卻發現還存在一個問題，那就是我發現在某些我非常感興趣的企業上，我的評估結
果與專業機構有些偌大的差距，按照我的計算都得再跌50%才會進入合理價，一看就知道
不對勁。

如下列這些股息成長的冠軍(股息連續成長大於25年)，而我發現這些企業都有著些共同的
特徵，

分別為奧馳亞集團(世界最大的菸草公司之一)，可口可樂，麥當勞，P&G寶僑。

股息連續成長分別為46年，53年，39年，59年。

特徵1:如我在我想擁有的21家低於價值9折的企業提到能夠連續數年或數10年股息成長的
企業往往代表幾個事實或特點中的第1點:

代表其為成熟產業，且企業營運模式能長時間獲利與擁有領導地位。

特徵2: 股息配發率高達70%，80%以上，將大量現金退還給股東，顯示它不需要這麼多資
金， 也能維持良好的營運與成長，並對剩餘10%~20%的資金作最有效率的運用。


因此，我發現我用了過低的預估值，正因為它已經達到超長時間的連續股息成長+超高配
發率，原有的公式無論是第一階段或是第二階段都有一定層度的低估，因此它應該是適合
一階段的DDM即可，而且不以配發率進行懲罰(上述新增欄位第4點)。

因此，我將這類企業的計算方式獨立出來如下，

1.預估第一階段成長率%公式，

當股息成長冠軍(股息連續成長大於25年)的配發率%>70%且<100%

且預估高原股息成長率%>12%，則第一階段成長率為8%，

且預估高原股息成長率%>10%，則第一階段成長率為7%，

且預估高原股息成長率%<10%，則保留原來計算出的成長率。

如此的預估成長率，我認為既溫和也合理。

P.S.排除大於100%是因為其多是MLP跟REITs，其配發率大於100%是正常現象。


2.預估高原股息成長率%公式，

當配發率%>70%且<100%時，既然說到對於這類企業要改用一段式DDM，那麼自然高原股息
成長率%會使用與預估第一階段成長率%相同。

改版後的結果，果然正常許多。


結語:



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