成交量與散戶的賺賠 - 經濟

: 最近在股板看到一種理論
: 就是成交量低的股市 散戶容易賠錢
: 而成交量高的股市 散戶容易賺錢
: 由於615版的證所稅實施後會降低交易量
: 所以視同坑殺散戶
: 所以被稱為抓小放大
: 請問經濟學上有這種理論嗎
有。
: 交易量低 => 散戶容易賠
: 請問這是為什麼?
: 感謝

解析此命題，牽涉兩個問題：

命題一：

成交量低的股市 散戶容易賠錢
成交量高的股市 散戶容易賺錢


命題二：

615版的證所稅實施後會降低交易量，視同坑殺散戶？


命題一是定義問題：

一般通俗定義的通常將個人戶＝散戶，但在學理分析上，個人戶分為兩種：

1.中實戶 ：流動性交易者（流動性提供者）

2.真‧賽戶 ：雜訊交易者、流動性需求者

其中，流動性提供者，因為交易量而獲利，賺取流動性益酬（此為技術分析有效
的原因之一）舉例而言，流動性提供者的定價策略：

定價策略：

A.價格在趨勢線上+2.94%時，賣出；
B.價格在趨勢線上-2.94%時，買進。

很明顯地，

1.這是標準技術分析操作（乖離率操作法）

2.在兩者均成交的情況下，流動性提供者相當於扮演Market Maker的角色。

3.市場對於流動性有很高的益酬，足夠支撐交易成本。

以台灣為例，交易成本僅約0.5%

一般通稱這群人為中實戶，他們的本金並不大，而是藉由往復操作
，獲取流動性益酬。
同時，這群人也是證券行最常見的主力族群。

至於流動性需求者（含雜訊交易者），長期而言，資本利得部分是虧錢的，這是
要求流動性而額外付出的成本。但是要記得，由於企業賺錢提供營利所得，使得股市
本身期望報酬為正。因此這些人並不會出場。

（以台灣為例，就是「領股利」族群。）


命題二：

615版的證所稅實施後會降低交易量，視同坑殺散戶？

這又要分為兩個子題：

1. 證所稅實施後會降低交易量？

2. 股市交易量的降低係反應615版的證所稅？抑或是
股市交易量的降低係反映著其他因素？

針對第一個子題，

首先要清楚定義證交稅、證所稅

證交稅：類似手續費，是交易成本的一環，具有托賓稅矯正外部性的性質
（負面）

證所稅：類似保險費，提供虧損互抵而降低變異數，具有所得稅自動穩定的機能。
（正面）

無論是證交稅、證所稅都會降低股市的期望報酬，而對股市價格有負面衝擊。
但是成交量影響則是：

證交稅：負面。

證所稅：未知。

針對第二個子題：股市交易量的降低係反應615版的證所稅？

這我恐怕學理上的答案剛好與媒體炒作方向相反，……

1. 金融市場具有高度敏感性及效率性，具有前瞻性質。
亦即，股市價量反應的是當下對於證所稅議題的「最佳估計」。

2. 沒有多少人預期劉憶如版能夠一字不改，順利通過。

3. 由1.2.，採否定說是必然的。

那麼，股市成交量的降低是反應何者？

我個人的答案是股市的最佳估計反應林全老師版，林全版的特色是證交稅可抵扣
證所稅，多退少不補（實質上是提高證交稅率0.1％，再給予可扣抵的退稅優惠）

以下具有學術性質，所以直接貼學者（同時也是我師傅之一）的論文結論：

取自：陳其美，證券所得稅制與交易稅制對市場效率性與流動性的影響

壹、證所稅

當證券市場較為稀薄時（即當主動交易者的數目多於流動性供給者），
證所稅的課徵會提高市場流動性而減低波動性。但倘若所得稅率過高而取得
資訊成為具資訊優勢之投機者的成本頗高時，證所稅之下卻可能只有低額稅收。

其原因如下：
(l)在所得稅制下有資本利得才需要課稅，而當市場稀薄時，不具資訊的流
動性交易者面臨到「勝者之詛咒」（ winner ' s curse ）的問題，即當
他與具有資訊的投機者競價時，若不是無法成交便是標價太高（此時只有
資本損失而無須課稅），其結果是所得稅制主要打擊的乃是具有資訊優勢
的投機者，而不具資訊優勢的流動性交易者相對傷害較小。

（2）當所得稅率過高，投資者將不願再花費成本以求取資訊，此時股價之
變動減小。然而價格不能移動即造成了太少的資本利得，因而所產生之稅
收或不足以填補財政之缺口。

貳、證交稅

當證券市場稀薄而流動性需求不高時，證交稅的課徵會提高市場波動性
而減低流動性，而且如果證交稅率過高，證交稅之下卻可能只有低額稅收。
本文亦描述了最適之證交稅與證所稅之組合，足供政府當局參考。

其原因如下：

(l）當證券市場稀薄而流動性需求不高時，證交稅制將減低流動性交易者參
與市場的意願，結果流動性供給者所面對的逆選擇問題更形惡化，從而更擴
大他所下之限價單的買賣價差，導致低流動性與高波動性。（所得稅制則不
會產生此種效果）。

（2）如果財政缺口大而稅率高，因證交稅而引生之逆選擇問題可能會嚴重
到只有極低的成交量，結果仍將只有低額稅收！

這為 2000 年證券交易稅收滑落近七百億新台幣（見中國時報 90 年
l 月 10 日）的現象提供了一個學理上的解釋：當市場走低而稅率仍維持
在0.3 ％時，流動性交易者開始離開市場，這惡化了逆選擇問題，從而又降
低了成交量。

在低成交量及低股價的情勢下，稅收遂巨幅滑落。此一理論結果與
Umlauf ( 1993 , JFE ）的實證研究發現頗相一致： Umlauf 指出當瑞典
於 1980 - 1986 實施證交稅時，市場波動性升高而週轉率（此處作為成交
量之衡量指標）則降低。此外他也指出當 1986 年交易稅率調高至 2 % 時
，有一大比例的交易活動外移至倫敦，這個證據可與本研究推論流動性交
易者將在此時選擇離開市場互相參照。

評析：

由於林全老師版，事實上與所謂的政院版、賴士葆版、曾巨威初版（曾巨威一個
人提了兩個版本，一版是證交抵證所，二版俗稱震撼版）、民進黨團版、國民黨團版
以及諸立委版精神共通，具有一致性，故可一併分析之。

以上版本，於立法院方有落實立法之可能，據理言之，股市最佳估計當反應此處
（劉憶如版造章通過，對於台灣立法院，實乃零機率事件！）。

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