倉和 6538 多 - 股票

1. 標的：倉和 6538


2. 分類：多


3. 分析/正文：

一、技術面：

https://imgur.com/ExiO96g

上禮拜五9/11這根剛好小跌破月線，不過明天9/14收盤能再站回月線就沒問題了，若是沒
站回可能會有小幅回檔，頂多跌到232的平台吧！

技術分析是籌碼變化的呈現，參考用就好，股價真正走勢還是跟基本面有關。

二、基本面：

(1)關於倉和

倉和股份有限公司成立於1994年，是一家精密網版製造銷售以及技術研發的公司，倉和不
僅製造精密網版，同時也經營網版印刷耗材買賣。

網版銷售以及耗材買賣的營收比重分別佔比約78%及22%，公司的產品應用範圍絕大部分都
是在太陽能電池，公司的產品應用未來也將朝向被動元件以及觸控面板進行研發布局，積
極擴展網版的應用市場

(2)何謂網版印刷

網版印刷是太陽能電池的製造過程中其中一個環節，是在太陽能矽晶圓完成製程後，將銀
漿印刷在太陽能矽晶圓上的過程。

第一步是透過移動刮刀讓網版孔洞上充滿銀漿，再來就是對刮刀施加壓力將網版向下壓向
晶圓，同時使銀漿穿過網版進而印刷於晶圓的表面，最後，銀漿與網版會被分離。

網版印刷示意圖

https://imgur.com/pX9oNAD

(3)競爭優勢

https://imgur.com/Om1aGNf

對於太陽能電池廠來說，銀漿的成本是印刷網版的7~10倍，倉和的PI網版相較傳統乳膠網
版可節省5~8%的銀漿，PI網版可印刷次數達10~15萬次，使用次數遠遠超過傳統乳膠網版
的3~5萬次，倉和的網版不僅更耐用，節省的銀漿成本更是遠遠超過網版這種耗材，客戶
在耐用性以及節省高單價材料的考量下，更會優先選擇倉和的產品。

由於印刷網版在太陽能電池製程中屬於較小的組件，僅佔總成本1~2%，成本佔比小的優勢
使得PI網版的價格波動性較少，在不容易被殺價的情況下，毛利率增長可望持續，同時，
在能節省較高成本的銀漿情況下，網版價格的調升也較能被客戶接受，機構法人預期，倉
和的產品價格應該還有20~40%的成長空間。

太陽能電池技術發展趨勢更是對倉和有利，因為最近有一個新技術，大家可以去餵狗一下
，叫”異質接面”HJT，這個技術的能源轉換效率更高、製程相對簡單、溫度係數低而且
可雙面發電，被視為下一代電池的超高效率技術。

此外，HJT所需的銀漿具低溫特性，相較傳統技術產生的高溫銀漿，低溫銀漿的黏稠度更
高，殘留在網版的銀漿也會更多，這時PI網版同時具備節省銀漿及低消耗的優勢更能增加
客戶黏著度，當然漲個價也不過分啦！

(4)市場面分析

https://imgur.com/SRGcgGg

研調機構Wood Mackenzie預測2020年全球太陽能裝機量將達125GW，年增率高達21.3%，隨
著太陽能發電成本來到價格甜蜜點後，現在已經低於天然氣發電的成本了，較大型的太陽
能廠已經能不吃政府的奶水就能自己成長茁壯了，我覺得年增21.3%的市場是很可觀的，
最近很夯的半導體，市場大概年成長平均也才高個位數。

根據IEA估計，2019~2025年太陽能發電每年新增的安裝量約落在116~146GW之間，每年新
增安裝量在2018年只有102GW

(5)政策面分析

https://imgur.com/BiuezZH

政策面來看，中國在2018年5月發布了531新政，大幅縮減了太陽能產業的補貼，可以看到
新標準中不管哪一線城市的補貼都降低了0.05元，差不多等於降低10%，同時所有標案都
改為競爭性招標，由於增強了自由市場機制，影響太陽能電池以及模組的售價大跌逾50%
，這更加強化了太陽能廠降低成本的決心。

加上中國前10大太陽能廠都是倉和的客戶，補貼緊縮的政策會自然淘汰體質不佳或是無法
規模經濟化的小廠，太陽能產業會維持大者恆大，倉和可望從這些趨勢當中成為主要受益
者。

(6)財報面分析

https://imgur.com/70bImqO

現在來看看財報方面，2020年第1季毛利率是53.73%，相較去年同期的39.88%，毛利率年
增34.7%，這是非常嚇人的成長，2020年第2季也是相當的旺，毛利率是49.44%，相較去年
同期的43.54%也是成長了13.5%，顯示倉和產品轉型的競爭力的確是在發酵當中。

咱們也不是一昧的誇好，個人認為毛利率大成長的時期就差不多落在今年了，之後仍會維
持低雙位數成長，毛利率在這兩年大概就落在55~60%的區間吧！

近兩季的EPS 2020年第1季EPS為4.42元 去年同期為1.31元 成長了2.37倍 這快接近三倍
券了！

2020年第2季EPS為3.21元 去年同期為1.5元，也就是成長了1.14倍。

機構預估倉和在2020以及2021年全年毛利率分別可以上升至51.1%以及52.7%，預估營收則
是年增73%以及21%，無論是現在的表現或是未來展望都是相當不錯的。

(7)風險

要密切注意其他競爭者是否有更新更好用的網版研發出來，這也是倉和未來最大的風險之
一。

前面太陽能市場的成長趨勢圖也可以看出2020年是太陽能新增安裝量成長爆發的一年，基
期較高也是一個要注意的地方，至於網版印刷製程個人認為不會有太大的改變，網版依舊
會是太陽能電池製程中不可或缺的材料之一。

(8)估價

便宜價243元 合理價304元 昂貴價406元

(9)心得

法人預測倉和在2020以及2021年的EPS分別為20.3元以及27.4元，以目前2020年的EPS估算
，倉和目前的本益比為13.5倍，個人操作的習慣是，在9月時通常就會以明年的EPS去推估
。

倉和的成長以及孤門獨市的特性，我認為最少給到15倍的本益比，搭配27.4元的EPS相信
大家都可以推算出來，明年的股價合理應該可以到多少。

總結一下，倉和產品競爭力強，打趴了其他以及日系大廠的傳統網版，由於太陽能電網價
格達到甜蜜點，帶動太陽能產業裝機量蓬勃發展，成長優於其他傳統產業，公司體質良好
也沒有過度的舉債擴張，太陽能電池的新技術異質接面HJT更能讓倉和迎來更大的順風，
此外公司為解決客戶的供不應求，2020下半年將導入第二代機台，產能為第一代機台的
2~3倍。

財報的表現 毛利率5成 營益率3成 ROA 21% ROE 30% 在台股眾多企業中也是一等一的表
現，說是台股的隱形冠軍也不為過。

財報的分析較多文字太多就不多作贅述，想要用聽的或者看自由現金流跟安全性分析就看
影片吧！懶得看也沒差，會PO出來就不會是啊哩不打的公司。

https://youtu.be/cuzJwm0zC0A

4. 進退場機制：(非長期投資者，必須有停損機制

NOW！現在進場！

停利：411元(eps27.4x15倍本益比)
停損：book能！倉和有專利護體，要研發出破壞式創新的網版短期內book能！主要競爭對
手日本大廠murakami村上，由於安倍下台群龍無首，日本人沉痛之餘沒多餘心思作研發。

硬要說的話就收盤跌破225元，破平台打兩支腳強勢突破，若跌破代表打底無效。

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