21世紀價值投資：價值投資的三層次 - 股票

這本書的前半段，主要介紹價值投資者衡量企業的三種主要方式：資產、盈餘、成長，後
半段則介紹了8位價值投資人，每個人都有獨特的投資風格：有人喜歡尋找有特許權的長
期成長企業，有人喜歡尋找因為非經濟原因被拋售又缺乏買方的證券，你可以從這本書充
分理解到，同樣被歸類為價值投資人，投資方式萬變，卻又不離其宗。並藉其他人的經驗
，去摸索出屬於自己的投資風格。

以下簡單書摘：

Ch.1 價值投資

金融市場的特質：
1.走勢變幻莫測 - 市場先生
2.資產存在根本價值，投資人可以在合理程度內衡量這些價值
3.等到市場價格顯著低於估計的內含價值後買進，通常可以創造優越的長期報酬

投資的程序：
根據價值挑選證券、估計證券的基本價值、計算每種證券所需的適當安全邊際、決定買進
數量，並考量投資組合來決定分散程度、決定何時賣出

其他類的投資人：
總體經濟投資人：關注通膨、利率政策、匯率、失業率、經濟成長率等，再評估哪些產業
跟證券受到的影響最大並進行交易。
證券基本分析：關注盈餘、產業狀況、新產品、技術進步、需求成長、新設備投資等，估
計出來的狀況若優於市場預期就會買進。

價值投資有效嗎？
機械性篩選：透過某種價值衡量(e.g. PE/PB)將所有股票分類，買進最便宜的組合持有，
回測長期能獲得優於市場的報酬；Oppenheimer跟Tweedy Browne運用類似的方式建構組合
，實際的長期績效也優於市場。

Ch.2 尋找價值

機械篩選的方式：
1.公司績效：ROE、盈餘成長、營收成長、資產成長、利潤率越高，代表企業經營的越成
功；但是這些數值表現越差的公司，其股票投資報酬往往越高。
2.股價變動：一年內相對強度越高，表現越好；但是三年的結果相反，過去越好，未來越
差。長期市場會均值回歸。
3.股價與基本面變數的比值：同上一章所述。此外小型股通常優於大型股。

為何市場會有這種現象？
不論個人或機構，都太過重視贏家(好故事、高潛能)、忽略輸家(沉悶、不受青睞)。
法人的三方面偏差：1.機構政策(不能買菸草等邪惡公司或規模太小的企業) 2.經理人的
從眾心理(特立獨行做對光環短暫、做錯會被記住) 3. 過度重視近期表現、忽略均值回歸

價值狩獵場：冷門小型股、利空纏身、分拆或重組

Ch.3 價值評估

現金流量折現的問題：折現期間越長，偏差就越大、企業營運變數難以預估

價值評估三要素：資產、盈餘能力、獲利成長
評估資產：資產端越上面(e.g.現金、應收)價值越容易評估，產房商譽則牽涉產業的未來
發展，若是夕陽產業，價值可能遠低於帳面
評估盈餘：捨去一次型收入、考慮折舊攤銷和必需的再投資、考慮目前的循環位置，若在
景氣高峰需下修
成長價值：企業若處在完全競爭市場，成長無法創造價值。成長是最不確定的價值來源，
需要判斷特許經營權、競爭優勢、進入門檻是否能持續存在

Ch.4 評估資產價值

清算價值：面臨倒閉的公司，可以注意債券是否過度折價
再生產成本：持續經營的公司，流動資產調整通常不會太大，固定資產可能因折舊方式導
致帳面價值與經濟價值完全脫節(e.g. 實際生產年限遠高於折舊年限的設備)
商譽評估：新進者要花多少錢才能獲得對手的市場地位、客戶關係、研發成果？

Ch.5 盈餘能力價值

市場如果缺乏明確的競爭門檻，那麼很難獲得長期超額報酬。 e.g. Benz是頂尖汽車品牌
但稅前報酬率只有個位數，產品差異化與強大的品牌不等同特許經營權。

競爭優勢：政府賦予的專營權(有線電視、電力公司等)、可持續的成本優勢(永遠領先後
進者)，某些狀況下新進者可以用更低的價格取得更好的設備來競爭(對設備製造商有利但
對所有的業者都不利)、客戶的黏性(可樂)、轉換成本(ERP系統)、規模經濟(若市場上有
同規模的競爭者，那規模再大也沒用)

Ch.6-7 案例分析(WD-40/intel)

Ch.8 建構投資組合

價值投資人集中程度通常較高：
1.僅投資自己可以確實評估價值的企業
2.安全邊際原則可以有效降低風險
事件驅動型投資(套利、併購分拆、破產清算)可以提供與市場走勢無關的超額報酬
限制單一證券的最高/最低比例(e.g. 總資金5%)、多空對沖

如果缺乏獨特的知識，指數投資是最佳選擇(股票市場的5年期表現多數優於債券或現金)

Ch.9-16 頂尖價值投資人介紹

其中有一章專門介紹我很愛的價值投資人Walter Schloss 可以先參考下面這兩篇文章
http://0rz.tw/1efuy
http://0rz.tw/5ttF2

巴菲特風格對知識的要求我覺得太高 如你我一般的凡人 模仿Schloss會比較容易點
我也是知道他之後 才發現自己的方法和他有非常多近似之處

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